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À la fin de la crise, elle aura atteint la somme faramineuse de 49 billions de dollars, soit à peu près l’équivalent de la production économique annuelle de l’ensemble de ces pays. Cette évolution a entraîné une série de révisions à la baisse des cotes des titres de créance d’État et des rumeurs selon lesquelles de nombreux pays étaient sur le point d’être insolvables.

Il s’avère aujourd’hui que ces craintes ne se sont pas du tout matérialisées. Il y a certes quelques exceptions, de sorte que des risques très élevés liés à la dette se posent encore à cause de questions comme les excès de crédit dans le secteur privé chinois, la dette extérieure des marchés émergents et l’endettement lié au pétrole.

Toutefois, la plupart des pays qui ont causé ces craintes en 2009 se portent maintenant très bien. Le niveau de leur dette publique a finalement cessé d’augmenter, le coût de son service représente une part inhabituellement petite de leur PIB et la proportion des défauts de paiement à l’égard des titres de créance d’État est très faible. Aux États-Unis, le dysfonctionnement politique crée temporairement tout un émoi à l’approche des dates limites relatives au budget et au plafond de la dette, mais ces préoccupations s’atténueront bientôt, comme toujours. Au lieu d’exiger des primes de risque accrues, les investisseurs récompensent les emprunteurs des pays développés en se contentant de taux d’intérêt se situant à de bas niveaux records.

En rétrospective, la décision de mettre en œuvre des mesures de relance budgétaire en pleine récession économique était judicieuse. Les marchés obligataires ont non seulement bien réagi, mais il s’est aussi avéré à l’échelle internationale que chaque dollar emprunté en rapportait deux sur le plan économique.

Jusqu’à présent, tout va bien. Toutefois, les investisseurs ne peuvent se permettre de se préoccuper uniquement du présent. Un saut dans l’avenir révèle que même si les risques à court terme liés au niveau d’endettement public sont faibles, les perspectives à moyen terme sont un peu moins favorables et les problèmes à long terme sont carrément alarmants.

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À moyen terme, le scénario heureux d’une dette publique abordable et bien déployée se heurte à trois facteurs. Premièrement, l’immense popularité des obligations dans le monde est en bonne partie le résultat artificiel des achats effectués par les banques centrales et les gestionnaires de réserves de change. Or, ces deux groupes envisagent maintenant de commencer à liquider leurs positions. Deuxièmement, les banques centrales phares comme la Réserve fédérale américaine et la Banque d’Angleterre favorisent le relèvement des taux directeurs. Ces facteurs devraient accroître le coût du service de la dette publique, laquelle accaparera des ressources qui auraient pu être utilisées à des fins plus productives.

Heureusement, la portée des deux premiers problèmes est limitée. Les marchés mondiaux de titres de créance sont remarquablement larges, de sorte qu’il est possible de compenser chaque ponction de 30 milliards de dollars sur le marché des titres du Trésor américain par une hausse d’un seul point de base des taux obligataires à 10 ans. Il y a aussi lieu de croire que la Fed et les gestionnaires de réserves de change se retireront avec la plus grande prudence et que, par ailleurs, d’autres acheteurs pourront vraisemblablement prendre la relève (population vieillissante, caisses de retraite axées sur l’atténuation du risque et institutions financières prudentes). Autrement dit, il est peu probable que le coût d’emprunt remonte à son niveau d’avant la crise. Les dates d’échéance des titres de créance d’État étant en outre relativement éloignées, le coût du service de la dette est susceptible d’augmenter très lentement.

Il est plus difficile de relativiser le troisième problème, qui se posera à moyen terme, à savoir qu’un niveau élevé d’endettement public limitera la capacité de soutien des autorités lorsque la prochaine récession ou la prochaine crise se profilera. Par conséquent, les baisses pourraient être plus fortes ou plus fréquentes dans l’avenir.

Le plus grand risque nous guette toutefois dans plusieurs décennies. En l’absence d’action concertée, il faut s’attendre à ce que la détérioration de la situation démographique grève les finances publiques des pays développés. Comme la population croît plus lentement et vieillit, la croissance économique diminue et l'augmentation des revenus. D’autre part, la croissance des dépenses s’accélère du fait des pressions qui s’exercent sur les dépenses de santé et les programmes sociaux. Selon les calculs du Fonds monétaire international, si rien n’est fait, ces forces feront passer le ratio dette publique/PIB des pays développés, qui s’élève actuellement à environ 100 %, à la valeur abyssale de 186 % en 2050.

Une telle situation présente assurément un énorme risque. Heureusement, il y a quelques solutions possibles. Si l’on envisage les choses avec optimisme, la croissance de la productivité pourrait s’envoler grâce à l’accélération de l’innovation technologique, ce qui permettrait aux économies revigorées de contenir leur niveau d’endettement. Par contre, sur une note plus pessimiste, des politiciens manquant de perspective pourraient ne pas se soucier de la menace jusqu’à ce que les marchés finissent par les y obliger, entraînant ainsi des défauts de paiement généralisés ou des mesures d’austérité draconiennes.

Il est plus probable que deux scénarios moins extrêmes se concrétisent. D’abord, les autorités, conscientes du risque, pourraient simplement choisir de continuer à comprimer le coût d’emprunt, à l’instar de leurs homologues japonais. Le niveau d’endettement public effectif resterait par conséquent de loin inférieur à la normale. Ensuite, les politiciens pourraient progressivement mettre en œuvre un ensemble de réformes des programmes sociaux – par exemple, réduction de l’indexation de prestations et admissibilité des bénéficiaires fondée sur des critères de revenu – de façon à ralentir considérablement la croissance inéluctable des dépenses.

Bref, les risques liés à la dette publique sont heureusement faibles aujourd’hui, de sorte qu’il est peu probable que les marchés se reprennent bientôt. Cela ne signifie pas qu’il faille ne pas s’en soucier du tout : les risques augmentent au fil du temps, d’abord lentement, puis beaucoup plus rapidement. Espérons que les politiciens s’en rendent compte et aient le courage d’agir avant qu’il soit trop tard.

La version anglaise de cet article a initialement paru sur le site Forbes.com le 16 octobre 2015.