metal windvane with compass against sunset sky

Par Tom Garretson

Depuis la crise financière de 2008, les investisseurs entendent parler de façon récurrente de la « normalisation ». L’effet ressenti sur les marchés et les mesures prises dans la foulée (surtout par les  banques centrales) ont été si draconiennes que les investisseurs semblent aujourd’hui croire qu’il existait une certaine normalité d’avant‑crise à laquelle nous devons tous tenter de revenir.

Mais qu’est‑ce qui caractériserait une telle « normalité »  ? La Réserve fédérale est la première responsable de cet état de choses puisqu’elle y a souvent fait référence dans ces discours. Elle est actuellement en train de « normaliser » le bilan, et a rehaussé ses taux d’intérêt à court terme depuis 2015 afin de les ramener à des niveaux « plus normaux ».

Peut‑être est‑il dans la nature humaine de se tourner vers le passé pour tenter de définir la normalité. Par exemple, une autre situation dont il est souvent question et qui suscite de nombreuses frustrations : la croissance économique aux États-Unis, au cours du présent cycle, a été plus lente qu’elle ne l’a été lors des périodes d’expansion économique antérieures. Bien que cela soit vrai, peu de gens analysent la situation en gardant à l’esprit qu’il s’agissait là d’une croissance historique anormale, alors que le rythme de croissance actuel est normal.

Que pourrait‑on qualifier de « normal » ?
Taux des effets du Trésor américain à 10 ans depuis 1964
investissement normalite nexiste pas chart 1

Taux de l’obligation du Trésor à 10 ans

Moyennes sur 5 ans

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données prises en compte jusqu’au 31 janvier 2019

Ce type de réflexion a régulièrement fait les manchettes pour rassurer les investisseurs sur le marché boursier. Dans un même temps, comme les taux d’intérêt se situaient à des niveaux bien inférieurs à la moyenne historique, il n’y avait encore aucune raison de craindre la Réserve fédérale. Cela dit, tout a basculé en décembre, lorsque les marchés boursiers américains se sont rapprochés des territoires baissiers à la suite de la décision de la Réserve fédérale de ne relever les taux à court terme qu’à 2,50 %, ce qui a attisé les craintes qu’elle procède éventuellement à d’autres relèvements.

Pour les investisseurs en titres à revenu fixe, cette idée de normalité a probablement eu encore plus d’incidence sur leurs décisions de placement, lesquelles n’ont souvent pas été optimales, à notre avis. Beaucoup d’encre a coulé à propos de l’investissement en « période de hausse des taux », mais il semble aujourd’hui évident que le meilleur moyen de composer avec les conditions du marché des titres à revenu fixe est d’accepter que la normalité n’y existe pas. Ainsi, ceux qui attendent que les choses reviennent à la normale risquent de rater des occasions de  placement.

Le long terme et le court terme

Investir dans les titres à revenu fixe dans un contexte de hausse des taux d’intérêt est toujours difficile, encore plus lorsque les taux entament leur remontée à partir de 0 %. Le premier réflexe consiste à rechercher la sécurité du côté des taux à court terme, là  où le risque de taux d’intérêt est faible.

Rendements globaux du marché obligataire selon l’échéance, depuis que la Réserve fédérale a enclenché le processus de « normalisation » des taux d’intérêt
investissement normalite nexiste pas chart 2

Indice 1 à 3 ans

Indice 7 à 10 ans

Indice 10 ans et plus

Sources : RBC Gestion de patrimoine, indice global des obligations américaines Bloomberg Barclays ; données prises en compte jusqu’au 5 février 2019.

Mais comme le montre le graphique du haut ci‑contre, cette stratégie s’est révélée perdante, depuis que la Réserve fédérale a commencé à  relever les taux en décembre 2015. L’indice global des obligations américaines Bloomberg Barclays inclut la plupart des principales sous‑catégories d’actifs du segment des titres à revenu fixe. Si  vous n’aviez investi que dans des titres assortis d’échéances de un à trois ans à compter du jour où la Réserve fédérale a procédé à sa première hausse de taux, soit le 16 décembre 2015, votre rendement global n’aurait été que de 4,2 %. En revanche, c’est dans la partie à long terme de la courbe, où les titres sont assortis d’échéances de plus de 10 ans (un  segment supposément plus risqué en période de hausse des  taux), que le rendement global s’est chiffré à 15 %.

Comme le montre le graphique du haut, les titres à long terme présentent une plus grande volatilité, mais cela ne devrait pas préoccuper outre mesure les investisseurs en titres à revenu fixe qui adoptent une stratégie d’achat à long terme. À moins d’un défaut, vous pouvez prévoir où votre obligation terminera sa  course.

Quittez votre zone de confort

Nous avons longtemps soutenu que les taux du présent cycle demeureraient « bas pendant une période prolongée », et n’avons pas hésité à augmenter la proportion de nos avoirs à long terme. Ce scénario était relativement facile à défendre il y a cinq ans, lorsque les titres à court terme n’offraient qu’un maigre rendement et que les courbes de rendement étaient généralement prononcées. Maintenant que les rendements des instruments à court terme avoisinent les 3 %, comme dans le cas des certificats de dépôt, et que les grands titres soulignent l’aplatissement de la courbe des taux des titres du Trésor, les investisseurs se demandent s’il est nécessaire d’acheter des titres à long terme (et pourquoi ils devraient le faire), alors que des rendements similaires peuvent être obtenus au moyen de titres à court terme.

Les courbes ne sont pas toutes plates ; profitez des rendements pendant qu’il est encore temps
investissement normalite nexiste pas chart 3

Titres municipaux (Rendement imposable équivalent)

Titres de sociétés de qualité

Titres du Trésor

Certificats de dépôt

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; rendements imposables équivalents à l’échéance d’obligations municipales calculés d’après un taux d’imposition de 37 % ; données valides le 6 février 2019 à 17 h 20 (UTC).

Pour répondre à ces interrogations, il faut s’intéresser à la notion de « risque de réinvestissement ». Notons qu’il n’est pas question ici d’« occasion de réinvestissement », même si de nombreux investisseurs espèrent réinvestir à des taux plus élevés dans un contexte où les courbes des taux sont plus prononcées. Il reste néanmoins risqué de ne se concentrer que sur les titres à court terme, d’autant plus que le marché s’attend davantage à une baisse de taux d’ici un an plutôt qu’à une hausse.

Si les possibilités d’obtenir des rendements plus intéressants dans la portion éloignée de la courbe ont diminué, les investisseurs profitent tout de même de ces rendements pendant plus longtemps. De plus, nous continuons de croire que la Réserve  fédérale a probablement déjà atteint la fin du présent cycle de hausse des taux, ce qui constitue une très bonne raison de ne pas ignorer le segment de l’investissement à long terme des courbes des taux. Comme la quasi‑totalité des cycles qui ont précédé celui‑ci, la prochaine phase d’accentuation de la courbe des rendements sera vraisemblablement alimentée par la chute des taux dans la portion à court terme, et par une absence de progression des taux dans la partie à long terme.

Même si les taux demeurent à des planchers historiques, cela ne signifie pas qu’ils sont « anormaux », car nous estimons de toute manière que la « normalité » à ce chapitre n’existe pas. Ultimement, le fait de croire à une quelconque norme pourrait causer aux investisseurs de laisser de l’argent sur la table.


Déclarations exigées