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Par Frédérique Carrier

Notre thèse concernant la reprise en Europe comportait deux volets. Nous nous attendions à ce que les facteurs temporaires qui avaient freiné la croissance au quatrième trimestre de 2018 et au premier trimestre de 2019, comme les nouvelles normes des émissions des automobiles et les manifestations des gilets jaunes en France, se dissipent au cours de l’année 2019. Après une année difficile en 2018, nous avions également prévu que le commerce et la croissance à l’échelle mondiale se stabiliseraient au deuxième semestre de l’année. La réalisation de ces deux scénarios aurait permis aux assises sur lesquelles repose l’économie de la zone euro, soit le recul du chômage, la croissance saine des prêts consentis au secteur privé (6 % pour la zone euro), ainsi que la politique budgétaire légèrement avantageuse en France, en Italie et en Allemagne, de soutenir une reprise de la croissance.

La contribution du commerce à la croissance au premier trimestre est peu susceptible de durer
Ventilation de la croissance du PIB réel de la zone euro (sur trois mois)
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Échanges commerciaux nets

Stocks

Investissement

Consommation publique

Consommation privée
Croissance du PIB réel

Sources : Haver Analytics, RBC Marchés des Capitaux

Au fil du deuxième semestre de 2019, bon nombre de ces facteurs temporaires sont bel et bien en train de s’atténuer, quoique lentement. Par contre, une stabilisation du commerce mondial semble peu probable dans un avenir proche, étant donné la récente intensification des tensions commerciales. Même si les relations entre les États-Unis et leurs partenaires commerciaux se détendaient quelque peu à court terme, les tarifs douaniers resteraient en vigueur pour la suite des négociations. À notre avis, cette incertitude continuera de nuire aux perspectives de croissance mondiale.

L’économie européenne est fortement tributaire des échanges commerciaux. Selon la Banque mondiale, les exportations représentent 44,4 % du PIB de la région, comparativement à 30,1 % au Royaume-Uni, à 18,6 % au Canada et à 12,1 % aux États-Unis. La Commission européenne estime que parmi ces exportations, 39 % sont destinées aux trois principaux partenaires commerciaux de l’Europe, soit le Royaume-Uni (16 %), les États-Unis (15 %) et la Chine (8 %). Par conséquent, le ralentissement de la croissance économique que subissent ses principaux partenaires commerciaux à cause des tensions commerciales et du spectre d’un Brexit brutal représente un obstacle de taille pour la région.

Pendant combien de temps encore les échanges commerciaux resteront-ils en hausse ?
CPB World Trade Monitor, moyenne mobile sur trois mois, d’une année sur l’autre
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Monde

Zone euro

La légère hausse enregistrée en mars pourrait être de courte durée en raison de l’évolution des différends commerciaux.

Nota : Le dernier relevé date du 31 mars, soit avant l’intensification de la guerre commerciale au mois de mai.

Sources : RBC Marchés des Capitaux, Bloomberg, CPB World Trade Monitor

Au printemps, les statistiques sur l’économie européenne dénotaient des signes de reprise ; le point culminant a été la croissance trimestrielle du PIB, qui s’est établie à 0,4 % au premier trimestre de 2019 après avoir atteint un niveau décevant de 0,2 % au trimestre précédent. Cependant, les données récemment publiées sont moins encourageantes : la plupart d’entre elles sont en deçà des prévisions générales. La Banque centrale européenne (BCE) a donc abaissé ses prévisions de croissance pour 2020 et 2021.

Sur le marché, les attentes inflationnistes ont également chuté, passant à 1,1 % à la mi-juin par rapport à 1,6 % au début de l’année.

La BCE abaisse de nouveau ses prévisions de croissance pour 2020 et 2021
Prévisions de croissance de la BCE
Déc. 2018Mars 2019Juin 2019
2019 1,7 % 1,1 % 1,2 %*
2020 1,7 % 1,6 % 1,4 %
2021 1,5 % 1,5 % 1,4 %

* La BCE a légèrement relevé ses prévisions de croissance pour 2019 en juin au vu des données solides sur le PIB pour le premier trimestre, sans toutefois atteindre la prévision de 1,7 % établie en décembre 2018 pour 2019.

Source : RBC Gestion de patrimoine

Selon nous, dans ce contexte, les prévisions générales de croissance des bénéfices des sociétés devront être rajustées, car elles sont actuellement trop élevées (à 8 % et à 10 %, respectivement, pour cette année et l’an prochain). Comme la croissance du bénéfice par action au premier trimestre a été légèrement négative dans cette région, ces prévisions pour l’année seront difficiles à atteindre. Nous croyons que les actions européennes auront du mal à bien se comporter tant que la tendance de révision à la baisse des bénéfices se maintiendra.

La BCE a annoncé qu’elle était prête à prendre des mesures musclées pour stimuler l’inflation et soutenir l’économie régionale si celle-ci faiblissait davantage. Même si les taux d’intérêt se trouvent déjà en territoire négatif, RBC Marchés des Capitaux s’attend à deux baisses de dix points de base chacune cette année, en septembre et en décembre. Il est aussi possible que la BCE relance l’an prochain son programme d’assouplissement quantitatif.

Nous pensons qu’il est peu probable que les mesures de la BCE éliminent le principal obstacle à la croissance dans cette région, soit le conflit commercial à l’échelle mondiale. Comme nous l’avons mentionné dans un récent article des Perspectives mondiales hebdomadaires, la capacité des banques centrales de dynamiser l’expansion économique à l’aide de nouvelles baisses de taux semble limitée. Dans une déclaration possiblement annonciatrice des temps à venir, Donald Trump, président des États-Unis, s’en est pris à la BCE ainsi qu’à son président Mario Draghi en affirmant que ces mesures constituaient une concurrence déloyale envers les États-Unis.

Recrudescence des tensions politiques

Par ailleurs, nous avons relevé trois aspects qui devraient entraîner une aggravation des tensions politiques à l’échelle régionale au cours des prochains mois.

Les tarifs douaniers des États-Unis sur les automobiles en provenance de l’Union européenne (UE) : Les États-Unis ont reporté à l’automne une décision concernant les tarifs imposés sur les voitures européennes. Cependant, si le président Trump essayait de se servir de l’arme des tarifs douaniers sur les automobiles pour forcer l’ouverture du marché agricole de l’UE, il se heurterait probablement à une vive opposition de la part des Européens, qui ont la protection de ce secteur à cœur. Selon nous, une intensification du conflit qui pousserait les États-Unis à frapper les importations de voitures européennes de nouveaux tarifs entraverait la croissance, étant donné l’importance des échanges commerciaux dans le secteur de l’automobile.

Le retour en force du gouvernement populiste en Italie : La solide performance de La Ligue du Nord, parti de droite et principale formation politique au sein du gouvernement de coalition de l’Italie, lors des récentes élections parlementaires en Europe a enhardi le chef de ce parti, Matteo Salvini. Ce dernier a de nouveau évoqué la possibilité d’enfreindre les règles budgétaires de l’UE et d’émettre une monnaie parallèle. Le paiement des factures du secteur public se ferait alors au moyen d’une monnaie appelée « mini-BOTS » (nommée d’après les obligations du Trésor du pays). Une telle politique constituerait une provocation directe envers la BCE.

Pour le moment, il est difficile de prévoir si le différend opposant Rome et Bruxelles s’intensifiera. Dans notre scénario de base, nous prévoyons qu’une augmentation des taux obligataires agirait comme un mécanisme permettant de maîtriser la crise. Les banques italiennes, qui possèdent 8 % des obligations du pays, demeurent fragiles en raison des prêts improductifs. Ceux-ci représentent maintenant une proportion élevée de tous les prêts, soit 9 %. Une augmentation des taux affaiblirait davantage les banques, les mettant dans une situation que la plupart des gouvernements préféreraient éviter selon nous.

Cependant, le gouvernement au pouvoir pourrait tout de même décider d’adopter une politique de confrontation, malgré le cercle vicieux d’augmentation des taux et d’abaissement de la cote de crédit qui s’ensuivrait probablement. Devant cette réalité, les dirigeants politiques du pays pourraient soit braver la tempête, soit changer de cap, comme l’a fait la Grèce en 2015. Nous croyons que d’une manière ou d’une autre, cette situation minera la confiance des entreprises et entravera davantage la croissance.

L’incertitude liée au Brexit : Pour l’heure, la date butoir pour le retrait du Royaume-Uni de l’Union européenne est fixée au 31 octobre 2019. Même si l’Europe préférerait éviter le chaos entraîné par un Brexit sans accord, il est loin d’être certain que Bruxelles accorderait un nouveau report au Royaume-Uni. Afin d’éviter un Brexit sans accord, le parlement du pays devrait finalement accepter l’accord de retrait négocié par l’ex-première ministre Theresa May, qu’il a déjà rejeté à trois reprises. À notre avis, la probabilité d’un Brexit sans accord est d’environ 30 %, ce qui n’est pas négligeable.

Les actions se sont bien comportées, mais…

Après un solide redressement au premier trimestre, grâce auquel les actions européennes ont pu inscrire un rendement conforme à celui de l’indice MSCI Monde, les titres de l’indice MSCI Europe hors R.-U. se négocient actuellement à 13,4 fois les bénéfices prévus en 2020. Ce ratio est conforme à la moyenne à long terme. Nous croyons donc que les valorisations ne tiennent pas compte des difficultés à venir, car elles ne sont pas assez faibles. En outre, lorsqu’on les compare à celles des États-Unis et qu’on les rajuste en fonction des secteurs de manière à tenir compte de la plus faible pondération de la technologie dans l’indice européen, l’escompte de moins de 4 % semble très faible, en plus d’être beaucoup moins important que celui ayant prévalu au cours des dix dernières années. La région ne présente donc pas une grande marge de manœuvre en matière de valorisation, ce qui justifie notre décision de sous-pondérer les actions européennes.

Dans ce contexte, nous réitérons qu’une portion des portefeuilles peut être allouée à certaines sociétés européennes qui se caractérisent par un modèle d’affaires robuste, exercent leurs activités dans un marché à créneau porté par une croissance durable, s’appuient sur des revenus mondiaux et génèrent d’importants flux de trésorerie. De telles occasions se présentent dans les secteurs de la consommation et des soins de santé, ainsi que dans certains segments des produits industriels.


Déclarations exigées

Ressources pour les recherches

Déclaration sur les analystes non américains : Frédérique Carrier, une employée de Gestion de portefeuille Banque Royale du Canada (U.K.) Limitée, une société étrangère affiliée de RBC Gestion de patrimoine - États-Unis, a participé à la préparation de cette publication. Cette personne n'est ni inscrite ni qualifiée en tant qu'analyste de recherche auprès de la Financial Industry Regulatory Authority («FINRA») et ne peut pas être assujettie au Règlement 2241 de la FINRA, qui régit les communications avec les sociétés touchées. , les apparitions publiques et les opérations sur titres dans les comptes des analystes de recherche.