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Par Jim Allworth, Kelly Bogdanova

  • La double question de savoir quand la pandémie commencera à refluer et quand l’économie reviendra à la normale reste entière.
  • Nous sommes d’avis que le cours des actions restera vulnérable tant que nous n’aurons pas plus de certitude quant à la capacité de rebond de l’économie et à une reprise de la croissance des bénéfices.

La COVID‑19, dont le bilan sans cesse croissant s’élève à des centaines de milliers de malades et à des dizaines de milliers de décès, a terrassé les économies et les marchés boursiers les plus importants de la planète. Cette évolution n’a rien d’un marché baissier ordinaire.

Nous ne doutons guère qu’une récession mondiale se prépare et qu’elle n’épargnera aucune économie développée, y compris celle des États‑Unis. La « distanciation sociale » censée « aplatir la courbe » se justifie pleinement du point de vue de la priorité actuelle qu’est la santé publique, mais cause d’immenses dommages économiques.

L’actualité économique des semaines et des mois à venir sera à tout le moins déconcertante. Nos prévisions indiquent toutefois que les effets de l’épidémie devraient s’atténuer au second semestre. Les investisseurs pourront alors se concentrer sur la perspective d’une reprise de la croissance en 2021. L’ampleur et la durée de la correction boursière dépendront de l’ampleur et de la durée des répercussions de la COVID‑19 sur les États‑Unis et sur l’Europe, ainsi que de l’efficacité réelle des mesures de stimulation budgétaire et monétaire.

L’incertitude généralisée touchant la trajectoire tant de la pandémie que de l’économie nous a amenés à revoir notre recommandation de pondération des actions mondiales, qui passe d’une position neutre à une sous‑pondération. Nous avons aussi défini les facteurs qui devront s’améliorer avant que nous puissions retrouver un intérêt plus marqué pour les actions, en phase avec notre pronostic optimiste pour l’économie et la croissance des bénéfices à partir de 2021.

Pas de demi‑mesures

Les importants programmes d’aide et de stimulation budgétaires adoptés par les gouvernements américain, canadien et britannique, de même que par la plupart des autres pays développés, visent à empêcher un effondrement des économies au deuxième trimestre en préservant la capacité financière des consommateurs et des entreprises durant cette période d’asphyxie économique.

Les programmes d’aide et de relance liés à la COVID‑19 dans le monde à ce jour
Dépenses des États en pourcentage du PIB
Dépenses des États en pourcentage du PIB chart

Nota : L’estimation pour le Japon tient compte d’un nouveau programme d’aide toujours en cours d’élaboration. Les mesures de relance budgétaire comprennent uniquement les dépenses et les baisses fiscales annoncées par les gouvernements et excluent les mesures d’allégement comme les reports d’impôts et de frais, les prêts et les garanties de prêts. Les gouvernements ont engagé des sommes importantes pour lutter contre la crise et limiter les dommages économiques. Selon nous, il faut s’attendre à d’autres annonces.

Source : RBC Gestion mondiale d’actifs ; données en date du 27 mars 2020

Alors que nombre d’autres pays ont aussi engagé des sommes importantes, nous estimons que l’aide annoncée par les États‑Unis équivaut à près de 7 % de leur PIB, soit un chiffre sans précédent pour la plus importante économie du monde, et qu’elle dépasse 3 % du PIB en Allemagne et en Corée du Sud. Les politiques énergiques de toutes les banques centrales ont aussi un effet favorable.

Les programmes d’aide et de stimulation reposent sur l’hypothèse que les taux d’infection et le nombre quotidien de nouveaux cas auront commencé à diminuer dans la plupart des pays bien avant la fin du deuxième trimestre, ce qui rend réaliste l’idée d’une amélioration des conditions sociales et commerciales au troisième trimestre, et d’un rebond plus marqué au quatrième. Ces projections cadrent avec nos prévisions opérationnelles.

La Chine a d’ores et déjà montré que c’était possible. Ce pays est parvenu à relancer son économie dans les semaines qui ont suivi le passage à moins de 1 de son taux d’infection (estimation du nombre de personnes que peut infecter une personne porteuse du virus). La Corée du Sud, frappée de plein fouet par l’épidémie vers la fin de février, a réussi à faire passer le nombre quotidien de nouveaux cas de près de 1 000 à moins de 100 en quelques semaines seulement.

L’épidémie galopante semble vouloir ralentir en Italie, tandis que des signes d’amélioration apparaissent aussi en Espagne, où le virus a aussi été virulent. Si ce début d’évolution favorable se confirme, et s’il s’avère que les consignes de distanciation sociale ailleurs en Europe et en Amérique du Nord produisent des effets bénéfiques, les perspectives devraient commencer à s’éclaircir.

Le coût économique

À l’heure actuelle, nous estimons que l’évolution du nombre de personnes atteintes de la COVID‑19 en Amérique du Nord et en Europe suit une trajectoire qui devrait culminer en avril‑mai, avant de décliner en mai‑juin et tout au long de l’été.

Ce scénario amène Eric Lascelles, économiste en chef de RBC Gestion mondiale d’actifs, à pronostiquer un recul de 2,5 % de l’économie mondiale en 2020, causé en grande partie par les économies développées et, dans une moindre mesure, par les économies émergentes.

En ce qui concerne les États‑Unis, M. Lascelles prédit un repli du PIB de 3,2 % en 2020, comparativement à sa prévision de 2,8 % établie quand la propagation du virus n’était pas aussi large et que ses effets n’étaient pas aussi graves qu’aujourd’hui dans le pays. Un recul de 3,2 % représenterait une récession plus forte qu’en 2009, lors de la crise financière mondiale, en même temps que le repli annuel le plus important aux États‑Unis depuis 1946. Ce repli intégrerait un plongeon brutal de 15 % au deuxième trimestre, qui serait la chute trimestrielle la plus vertigineuse de l’histoire des États‑Unis.

La virulence de la maladie en Europe et le facteur aggravant qu’est l’effondrement des cours du pétrole au Canada devraient entraîner une contraction des économies européenne et canadienne supérieure – de l’ordre de 4 % – à celle des États‑Unis en 2020. Le Japon est logé à la même enseigne au chapitre des répercussions économiques.

Prévisions de croissance annuelle du PIB de RBC Gestion mondiale d’actifs pour 2020
Variation annuelle moyenne du PIB en pourcentage pour un scénario de récession d’ampleur et de durée moyennes
Variation annuelle moyenne du PIB en pourcentage pour un scénario de récession d’ampleur
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Source : RBC Gestion mondiale d’actifs ; prévisions en date du 27 mars 2020

Eric Lascelles signale toutefois que les économies pourraient rapidement se remettre sur pied au deuxième semestre, étant donné que les coups portés à l’emploi et à la demande de produits s’expliquent largement par les consignes gouvernementales confinant les gens à la maison ou encourageant le télétravail. Ces consignes, instaurées à des fins de santé publique, pourraient être vite retirées lorsque le virus régressera.

Il prévoit un fort rebond de l’économie américaine en 2021, soit une progression du PIB de 5,6 %. Il s’agirait de la plus forte croissance annuelle depuis la reprise de 1984, qui avait suivi une double récession éprouvante.

Des perspectives obscures

Notre scénario fondé sur un plafonnement du nombre de cas en avril‑mai et une reprise économique rapide n’en est qu’un parmi de multiples autres. Le scénario optimiste prévoyant un pic de la pandémie très tôt et une régression rapide de la maladie semble improbable. Le scénario pessimiste d’un pic tardif suivi d’une baisse lente aggraverait les dommages économiques et entraînerait sans doute une nouvelle vague de volatilité sur les marchés boursiers.

L’histoire montre qu’une pandémie en deux temps – dont le deuxième épisode commencerait à l’automne et se prolongerait jusqu’au printemps prochain – n’aurait rien d’inhabituel (la grippe espagnole avait connu trois vagues). Ce déroulement aurait pour effet d’accroître la probabilité d’une nouvelle période de contraction économique en 2021.

Il est impossible de prédire lequel de ces scénarios est le plus probable. Par conséquent, les perspectives pour l’économie et les bénéfices de sociétés continueront de changer constamment à court terme.

Bénéfices sous pression

Toute la pression économique se répercute évidemment sur les bénéfices des sociétés. RBC Marchés des Capitaux juge qu’il est raisonnable de s’attendre à un recul d’au moins 15 % des bénéfices du S&P 500 cette année par rapport à l’an dernier, le gros de la baisse devant se produire aux deux premiers trimestres. Dans ce cas, le bénéfice par action s’établirait à 139 $ pour 2020. Cependant, nous n’excluons pas une révision à la baisse de cette prévision si la paralysie causée par la COVID‑19 devait se prolonger au‑delà des deux ou trois prochains mois. (Les prévisions générales restent pour l’heure exagérément élevées. Le chiffre actuel, qui est de 164 $, a toutes les chances de baisser dans les semaines à venir.)

Il est bon de rappeler que la « valeur » d’une entreprise seule et celle de l’ensemble du marché des actions correspondent à la valeur actualisée de tous les bénéfices futurs. Autrement dit, les investisseurs achètent un flux de bénéfices sur plusieurs années. Selon cette théorie, une brusque et ample variation des perspectives de bénéfices à court terme devrait n’avoir qu’une incidence limitée sur la valeur marchande des sociétés. Toutefois, ce n’est généralement pas ce qui se produit, du moins pendant un certain temps, parce que les investisseurs en viennent à croire qu’une débâcle de l’économie et des marchés aujourd’hui entraînera forcément un recul de l’économie et des bénéfices demain.

Lorsque l’on examine ce qui s’est produit durant un siècle de pandémies, de guerres, de catastrophes nucléaires, etc., on comprend que ce genre de conclusion ne tient pas la route. D’ici un an ou deux, la croissance démographique mondiale et l’essor de la prospérité auront retrouvé leur vigueur, et les marchés d’actions auront recommencé à prendre dûment en compte les bénéfices futurs bien avant cela.

Selon nous, la présente pandémie ne causera pas de dommages permanents aux bénéfices de la majorité des entreprises. Même la grippe espagnole de 1918 – une pandémie beaucoup plus mortelle qui avait fait plus de 40 millions de victimes, surtout des jeunes adultes, après trois épisodes de contamination massive – n’a pas causé de dommages durables à la croissance économique.

Pour l’heure, une profonde incertitude règne toutefois à plusieurs égards. Le quasi‑arrêt de certains pans de l’économie entraîne une révision à la baisse des prévisions de bénéfices et de PIB partout dans le monde. Deux facteurs compriment les ratios cours/bénéfice (C/B) : (1) le pessimisme à l’égard des perspectives économiques a gagné du terrain chez les investisseurs, et (2) les taux infimes des obligations de sociétés, qui permettaient aux ratios C/B de se maintenir au‑dessus de la moyenne, ont rapidement fait place à des taux nettement plus élevés. Par exemple, les taux des titres notés Baa par Moody’s ont bondi à quelque 4,60 %, contre 3,20 % le 9 mars. Ces titres sont donc devenus des placements plus intéressants que les actions en l’espace de quelques semaines.

S’il est vrai que la chute rapide de 35 % entre le sommet et le creux récent observée sur la plupart des marchés d’actions traduit une grande part de cette incertitude, il est également permis de penser, selon nous, que le flot de mauvaises nouvelles n’est pas encore tari et que le risque de voir le marché baisser encore reste entier.

Nous suivons de près l’évolution de certains facteurs susceptibles de rétablir un contexte dans lequel les gains futurs l’emporteraient nettement sur les risques à court terme :

  • un plafonnement manifeste du nombre de nouveaux cas de COVID‑19 dans les économies développées, notamment aux États‑Unis, parallèlement à une chute du taux d’infection à des niveaux (inférieurs à 1) indiquant que la propagation est maîtrisée et qu’elle ralentit ;
  • l’établissement d’une courte liste convenue de vaccins possibles présentant des signes d’efficacité prometteurs et pour lesquels une date de mise à l’essai est arrêtée ;
  • l’annonce de résultats de tests favorables pour certaines des nombreuses thérapies antivirales à l’étude ;
  • une croissance exponentielle du nombre de trousses et d’établissements de tests disponibles, tant pour le dépistage rapide de nouvelles infections que pour la détection d’anticorps impliquant une immunisation. Ces deux aspects sont essentiels pour évaluer la pertinence d’alléger ou de lever les restrictions à la mobilité et aux contacts sociaux ;
  • des signes indiquant que les mesures budgétaires produisent les effets attendus ;
  • une certaine baisse des taux des obligations de sociétés, qui aurait pour effet d’alléger la pression sur les ratios C/B.

Après la pluie, le beau temps

L’incertitude généralisée touchant la trajectoire tant de la pandémie que de l’économie nous a amenés à revoir notre recommandation de pondération des actions mondiales, qui passe d’une position neutre à une sous‑pondération. Nous pensons toutefois que la conjugaison d’un certain ralentissement de la pandémie et de signes montrant que les mesures prises par les autorités ont les effets voulus finira par revigorer le marché et permettre aux investisseurs de se concentrer sur l’amélioration des perspectives pour 2021.


Déclarations exigées

Ressources pour les recherches

Déclaration sur les analystes qui ne sont pas américains : Jim Allworth, un employé de RBC Dominion valeurs mobilières Inc., société étrangère affiliée de RBC Gestion de patrimoine – États‑Unis a participé à la préparation de la présente publication. Cet individu n'est ni inscrite ni qualifié en tant qu’analyste de recherche auprès de l’organisme américain Financial Industry Regulatory Authority (« FINRA ») et, comme il n'est pas associé à RBC Gestion de patrimoine, il pourrait ne pas être assujetti au règlement 2241 du FINRA régissant les communications avec les entreprises visées, les apparitions publiques et les opérations sur valeurs mobilières dans les comptes des analystes de recherche.