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Par Jim Allworth

La courbe des taux des titres du Trésor américain s’est inversée : les taux d’intérêt à court terme sont désormais supérieurs aux taux d’intérêt à long terme. Pour être exact, dans le cas présent, ce sont les taux à long terme qui ont baissé sous les niveaux des taux à court terme.

Cette situation retient autant l’attention parce qu’au cours des cycles précédents, l’inversion de la courbe s’est avérée un signe précurseur fiable de récession imminente aux États-Unis, survenant dans un délai moyen de 11 à 14 mois.

Les récessions aux États-Unis ont été précédées, généralement de quelques mois, de marchés boursiers baissiers à la fois douloureux et persistants non seulement aux États-Unis, mais aussi au Canada, au Royaume-Uni, en Europe et au Japon. Pour cette raison, les inversions de courbes de taux sont de bons indices précurseurs de la nécessité d’adopter une position de placement défensive.

Le compte à rebours avant la récession est-il commencé ?

Le débat fait rage sur la crédibilité qu’il faut accorder à l’inversion actuelle de la courbe. Selon certains arguments, parfois très convaincants, cette inversion ne découle pas du tout des mêmes raisons que celles des cycles précédents et elle peut donc être ignorée sans problème. Peut-être. Toutefois, selon notre expérience, ce type d’argument a toujours été soulevé lors des inversions précédentes et même si le raisonnement mécanique était souvent juste, la récession et un marché boursier baissier finissaient par arriver.

Écart de taux entre les titres du Trésor américain à 10 ans et à 1 an
inversion courbe chart 1

Les inversions de la courbe des taux précèdent les récessions d’environ un an en moyenne.

Nota : Les zones ombrées indiquent les récessions.

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Réserve fédérale américaine, National Bureau of Economic Research

Une seule exception s’est produite : en 1965, la courbe des taux s’est inversée abruptement, mais aucune récession n’est survenue. Par contre, le taux de croissance du PIB aux États-Unis est passé de 10,1 % (vous avez bien lu !) au premier trimestre de 1966 à un niveau presque nul de 0,2 % cinq trimestres plus tard. Au cours de la même période, les marchés boursiers ont subi une correction importante, mais non catastrophique, de 20 %.

Même si les inversions de courbe prédisent à merveille les récessions et les marchés baissiers, nous croyons que cette fois, la trajectoire de l’économie et des marchés sera différente à bien des égards importants. Les investisseurs devraient donc hésiter à tout miser sur un seul signal, aussi fiable soit-il.

Au terme d’une évaluation de 17 variables économiques, Eric Lascelles, économiste en chef de RBC Gestion mondiale d’actifs (voir « L’expansion économique est à un stade avancé » à la page 12), conclut que l’économie américaine, qui traverse l’une des plus longues périodes d’expansion de son histoire, a atteint la fin du cycle ou est sur le point de le faire. Bien entendu, le dernier acte du cycle expansionniste qui précèdera la prochaine récession pourrait durer longtemps. Force est de constater que le début et le milieu du cycle ont été anormalement longs.

Notre feuille de pointage sur la récession aux États-Unis est fondée sur six indicateurs qui, par le passé, ont permis de prédire les récessions. Trois d’entre eux (courbe des taux, demandes de prestations de chômage et indice économique avancé du Conference Board) se manifestent environ un an avant une récession. Les trois autres (voir le tableau) donnent un préavis beaucoup plus court. Jusqu’à présent, seule la courbe des taux a sonné l’alarme.

Seule la courbe des taux a sonné l’alarme
inversion courbe scorecard

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg, FRED (base de données économiques de la Réserve fédérale de St. Louis)

Une question de confiance

Abstraction faite des indicateurs, nous croyons que les États-Unis n’entreront pas en récession de sitôt. Il suffit de constater la vigueur du secteur de la consommation, qui représente presque 70 % du PIB des États-Unis. Les consommateurs ont de quoi avoir confiance. Le taux de chômage est sous la barre des 4 %, ce qui n’était pas arrivé depuis le milieu des années 1960 ; les demandes de prestations de chômage ont récemment atteint un creux ; le nombre d’emplois vacants est de 7,6 millions selon le département du Travail ; les salaires augmentent à un rythme soutenu ; la valeur des habitations et d’autres éléments de la richesse des ménages sont élevés et ne montrent aucun signe de fléchissement ou de vulnérabilité ; enfin, les dépenses des consommateurs suivent somme toute la croissance des revenus, ce qui laisse croire que les dettes des ménages demeurent raisonnables.

Habituellement, l’économie tombe en récession lorsque les conditions monétaires deviennent restrictives, ce qui demande nécessairement deux éléments : la hausse des taux d’intérêt à des niveaux prohibitifs et un resserrement marqué des banques quant aux pratiques d’octroi du crédit. Aucun de ces deux éléments ne s’est encore produit et la Réserve fédérale semble résolue à maintenir le statu quo pour le reste de l’année. Pour ces raisons, le resserrement des conditions du crédit est loin d’entrer dans l’équation. Selon le plus récent sondage mensuel de la National Federation of Independent Business auprès de milliers de PME américaines, seulement 3 % des répondants (très faible pourcentage selon les normes historiques) disent avoir du mal à emprunter lorsqu’ils en ont besoin, et 51 % déclarent ne pas avoir besoin de crédit.

Qu’est-ce que cela signifie pour les stratégies de placement ?

Les investisseurs ont souvent du mal à interpréter le « signal de l’inversion » avec précision, car il se présente bien avant la récession qu’il annonce. En règle générale, il est suivi d’une croissance économique positive pendant plusieurs trimestres, et presque deux ans dans un cas. De plus, les marchés boursiers disposent généralement de quelques mois, voire de quelques trimestres pour atteindre leur dernier sommet. Il est difficile pour un investisseur d’adopter une approche défensive alors que l’économie continue de faire belle figure et que les bénéfices demeurent sur une trajectoire positive.

Nous demeurons d’avis que la plupart des marchés boursiers se situent à peu près là où ils étaient il y a 12 mois et à des niveaux inférieurs aux sommets de l’an dernier. Les ratios cours-bénéfices sont raisonnables et ne sont plus aussi excessifs qu’au début de 2018. Nous avons été surpris de la puissance et de l’étendue de la remontée des marchés depuis les creux abyssaux enregistrés en décembre. Nous croyons que les indices généraux du marché américain et de la plupart des marchés boursiers développés atteindront de nouveaux sommets.

Pour le moment, nous croyons que notre pondération neutre (par rapport à la référence) des actions dans les portefeuilles mondiaux est justifiée. Nous jugeons toutefois que l’inversion de la courbe des taux demeure un coup de semonce pour les investisseurs en actions. Nous comptons recommander aux investisseurs d’adopter graduellement une position défensive au cours des 6 ou 12 prochains mois.


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Ressources pour les recherches

Déclaration sur les analystes qui ne sont pas américains : Jim Allworth, un employé de RBC Dominion Securities Inc., filiale étrangère de RBC Gestion de patrimoine USA, a contribué à la préparation de cette publication. Ce particulier n'est ni inscrit ni qualifié en tant qu'analyste de recherche auprès de la Financial Industry Regulatory Authority («FINRA») et, comme il n’est pas associé à RBC Gestion de patrimoine, il ne peut être assujetti au règlement 2241 du FINRA régissant les communications avec les entreprises visées, les apparitions publiques et les opérations sur valeurs mobilières dans les comptes des analystes de recherche.