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Jim Allworth

Les économies américaine et mondiale laissent entrevoir de nouveaux gains des marchés boursiers en 2018 et probablement par la suite.

Depuis la Deuxième Guerre mondiale, tous les longs marchés baissiers (déclins de 20 % ou plus) des actions aux États-Unis et les reculs correspondants des bénéfices des sociétés ont été associés à des récessions. La seule exception a été le krach de 1987, qui a été de courte durée et qui n’a pas compris de déclin des bénéfices. Habituellement, le marché boursier plafonne tout juste avant qu’une récession se produise ou au début de celle-ci. La plupart des autres marchés des actions tendent à suivre le même tracé ; les récessions s’accompagnent de marchés baissiers.

Nous examinons ci-dessous les niveaux où se situent nos indicateurs de récession préférés ainsi que d’autres données pouvant nous renseigner sur la durabilité du cycle économique et, par conséquent, du marché haussier des actions.

Attention au durcissement du crédit

Depuis la Deuxième Guerre mondiale, les récessions américaines ont toujours été précédées par l’arrivée de conditions de crédit restrictives, les prêts devenant offerts à un coût prohibitif et difficiles à obtenir indépendamment du prix. L’écart entre les taux d’intérêt à court et à long terme a été un indicateur fiable de l’assouplissement ou du durcissement des conditions de crédit.

Les taux à long terme sont habituellement supérieurs à ceux à court terme. Toutefois, durant un resserrement par la Réserve fédérale, l’écart entre les taux d’intérêt à court terme et les taux des obligations à long terme se résorbe habituellement, témoignant d’une diminution de l’offre de crédit (liquidités). Depuis la fin de la guerre, l’économie s’est beaucoup affaiblie chaque fois que l’écart entre les taux des bons du Trésor à 90 jours et des obligations du Trésor à 10 ans a fléchi à moins de 30 pb. Toutes les récessions survenues depuis la guerre ont été précédées d’un tel resserrement.

À l’heure actuelle, cet écart est d’environ 115 pb, un niveau qui est largement au-dessus de la zone dangereuse « de moins de 30 pb » et toujours à l’intérieur de la fourchette ayant par le passé offert des rendements boursiers attrayants (voir le graphique du haut).

Rendements de l’indice S&P 500 selon la pente de la courbe des taux
Courbe des taux mesurée d’après le taux à 10 ans moins le taux à 3 mois (en pb)

S P 500 returns FR

Nota : Les données représentent les rendements moyens de l’indice S&P 500 sur 12 mois après l’observation de la courbe des taux.
Sources : Correspondant national de recherche, Haver Analytics, Standard & Poor’s, Réserve fédérale ; données de 1954
au 13 novembre 2017

Le PIB faiblit quand l’écart entre les taux approche de zéro
Courbe des taux mesurée d’après le taux à 10 ans allant jusqu’à 3 mois du Trésor, et croissance du PIB réel des États-Unis (%)

GDP wilts FR

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bureau of Economic Analysis, Réserve fédérale ; données trimestrielles prises en compte jusqu’au troisième trimestre de 2017

Le taux de chômage dit tout

Le taux de chômage tend à évoluer constamment à la hausse durant une récession et à la baisse lors d’une expansion économique. En général, une remontée du chômage tendanciel est l’un des signes les plus fiables qu’une récession a commencé ou est sur le point de commencer.

Le taux de chômage a adopté une tendance baissière peu après le début du présent cycle d’expansion à la fin de 2009. Il se situe aujourd’hui à 4,1 %, à environ un dixième de point de son niveau le plus bas en 18 ans et seulement six dixièmes de point au-dessus de son creux des 50 dernières années.

À notre avis, il faudra du temps avant que le taux de chômage se redresse de façon convaincante et ne signale qu’une récession est à prévoir à court terme. Néanmoins, quand le chômage tendanciel commence de fait à croître, l’histoire montre que les investisseurs devraient fermement résister à la tentation de trouver une explication au message préoccupant qui en découle.

Les demandes de prestations de chômage : un signal précurseur

Les demandes d’assurance-emploi ont toujours annoncé à l’avance l’arrivée d’une récession aux États-Unis. Les demandes atteignent habituellement un creux cyclique entre un et quatre trimestres avant le début d’une récession. Et la tendance des demandes s’inverse et progresse au moins quelques mois avant une récession.

En ce moment, il y a plus de 6 millions d’emplois offerts et vacants aux États-Unis. Le niveau des embauches est élevé alors que celui des licenciements reste bas. Selon des rapports, 59 % des PME ont tenté de recruter du personnel le mois dernier, mais 88 % d’entre elles ont échoué à trouver des candidats qualifiés.

Les demandes de prestations de chômage en pourcentage de la population active se situent à un nouveau creux historique. La tendance lissée est résolument orientée à la baisse. À notre avis, la situation devra se détériorer pendant plusieurs trimestres avant que cet indicateur ne signale l’imminence d’une récession aux États-Unis.

Forte tendance baissière des demandes de prestations de chômage
Demandes d’assurance-emploi aux États-Unis

Jobless claims FR

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Réserve fédérale de St. Louis ; données prises en compte jusqu’au 31 octobre 2017

L’indicateur avancé montre la voie

L’indicateur avancé du Conference Board pour les États-Unis a réussi de belle façon à prévenir du risque grandissant de l’arrivée d’une récession. Le modèle de l’organisme, fondé sur dix facteurs pondérés de façon exclusive, suscite un niveau élevé de confiance grâce à ses données plus larges et plus diverses.

La variation sur 12 mois de cet indicateur est toujours tombée en deçà de -5 % immédiatement avant ou quelques mois après le début d’une récession. Il convient de prendre acte de tout recul au-dessous de zéro. À l’heure actuelle, la variation annuelle en pourcentage de l’indicateur s’établit à +4 %. Aucun signal négatif convaincant donné par cet indicateur ne se profile à l’horizon, selon nous, et il est peu probable qu’il en soit autrement avant quelque temps.

Une récession s’installe quand cet indicateur chute
Indicateur avancé du Conference Board pour les États-Unis composé de 10 indicateurs économiques (variation en % sur 12 mois)

recession unfolds FR

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données prises en compte jusqu’au 30 septembre 2017

Des taux d’intérêt loin d’être restrictifs

À l’issue d’une période de 70 ans durant laquelle les taux d’intérêt à court terme sont passés de 1 % en 1950 à 18 % en 1980 avant de revenir à 1 %, il est difficile de savoir jusqu’où les taux doivent monter avant d’étouffer la croissance économique.

Nous pouvons affirmer qu’au cours des 60 dernières années, le taux des fonds fédéraux a dépassé le taux de croissance nominal de l’économie quelques mois avant le début de chaque récession. (Le « taux de croissance nominal » est le taux avant la prise en compte de l’inflation. Le taux qui est habituellement présenté est le « taux réel », lequel est corrigé de l’effet de l’inflation des prix.)

Aujourd’hui, le taux des fonds fédéraux effectif est de 1,10 % et le taux de croissance nominal de l’économie américaine sur 12 mois, de 4,10 %. Par conséquent, si le taux de croissance nominal restait stable au cours des deux prochaines années, il faudrait que le taux des fonds fédéraux augmente de plus de 3 % pour que cette condition soit remplie. Cela correspond à 12 hausses de 25 pb. Comme la banque centrale a indiqué qu’après une hausse des taux en décembre, le Comité fédéral de l’open market compte décréter trois nouveaux relèvements en 2018, il semble qu’il faudra bien du temps avant que les taux atteignent un niveau critique.

Même si le taux de croissance nominal reculait à seulement 3 %, il faudrait davantage de hausses de taux que celles actuellement prévues par la Réserve fédérale d’ici la fin de 2019.

Les stocks et la demande

L’indice des directeurs d’achats de l’industrie manufacturière ISM est surveillé de près en tant que signe précurseur de l’activité économique future. À notre avis, cet indice en dit long sur le niveau actuel de l’activité, mais il se révèle un indicateur avancé beaucoup moins fiable. En revanche, deux de ses sous-composantes, soit les nouvelles commandes et les stocks, donnent ensemble des informations utiles sur la direction future de l’économie. Chaque fois que l’on soustrait la composante des stocks de celle des nouvelles commandes et que le résultat est inférieur à zéro, les risques de récession sont élevés. Cette mesure a parfois signalé à tort l’arrivée d’une récession, mais elle n’a jamais omis de lancer un précieux avertissement lors de chaque récession survenue depuis la fin des années 1940.

Cet indicateur se situe actuellement à un niveau raisonnable de +8,6 %.

Tout va bien pour l’instant
La composante des nouvelles commandes de l’indice des directeurs d’achats de l’industrie manufacturière ISM moins la composante des stocks (moyenne mobile sur trois mois)

All clear FR

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Institute for Supply Management, Bloomberg ; données prises en compte jusqu’au 31 octobre 2017

Tous les indicateurs avancés sont verts

Pendant la majeure partie de la période d’après-guerre, les cycles de la plus grande économie de la planète ont dicté la cadence du marché boursier aux États-Unis, mais également dans la plupart des pays développés. Pour un investisseur en actions mondiales, le fait de voir venir une récession aux États-Unis ou au moins de la reconnaître une fois qu’elle survient constitue un important outil de gestion du risque.

Plusieurs des indicateurs précités ont une capacité éprouvée à émettre de tels avertissements anticipés. La combinaison de tous ces indicateurs donne, selon nous, un précieux cadre d’évaluation du risque.

Pour l’instant, aucun d’entre eux ne donne la moindre indication qu’une récession américaine se profile à l’horizon. Il faudra du temps avant que la situation change, d’après nous. Et d’ici là, comme c’est le cas depuis plusieurs années, nous croyons qu’il convient d’accorder aux actions le bénéfice du doute.


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