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Par Jim Allworth

La grande majorité des économistes consultés considèrent que l’économie américaine se trouve au « stade avancé ». Nous sommes d’accord. L’économie américaine, tout comme les économies canadienne et britannique probablement, en est aux dernières étapes de ce qui sera sans doute considéré comme la plus longue expansion économique jamais observée depuis la fin de la Grande Récession au milieu de l’année 2009.

Eric Lascelles, économiste en chef à RBC Gestion mondiale d’actifs Inc., attribue une note à 17 facteurs différents pour les situer dans leur progression cyclique ordinaire (voir le tableau à la page suivante). La très grande majorité de ces facteurs ont reçu une note correspondant à un « stade avancé » ou à une « fin du cycle ». Fait plus important encore, aucun facteur ne laisse entendre que les États-Unis sont déjà en récession.

Le terme « stade avancé » semble vouloir dire que nous « vivons sur du temps emprunté ». Toutefois, l’économie américaine n’est pas encore « si avancée » dans le stade avancé. Nous surveillons étroitement six indicateurs qui réussissent depuis de nombreux cycles à annoncer l’arrivée ou l’imminence d’une récession aux États-Unis. Aucun de ces indicateurs ne signale actuellement l’approche d’un tel ralentissement économique.

Trois indicateurs sur six, soit le profil de la courbe des taux (c’est-à-dire l’écart entre les taux d’intérêt à court terme et à long terme), la tendance relative aux demandes d’assurance-chômage et le taux de variation d’une année à l’autre de l’indice économique avancé du Conference Board, ont toujours signalé la venue d’une récession de 9 à 12 mois avant son arrivée. Aucun indicateur ne donne de tels signes actuellement, et nous prévoyons qu’un tel avertissement ne surviendra pas avant un certain temps.

Cette situation nous porte à croire que le PIB, les bénéfices des sociétés et les cours des actions pourront progresser pendant un certain temps. Nous prévoyons que ce constat vaudra aussi pour les économies et les marchés du Canada, du Royaume-Uni, de la zone euro et du Japon.

Feuille de pointage du cycle de l’économie américaine
comprendre le stade avance chart 1

= Étape la plus probable du cycle économique

= Autre interprétation

Source : RBC Gestion mondiale d’actifs

Cela dit, il vaut la peine de s’attarder à la mentalité actuelle des investisseurs. De toute évidence, les choses sont très différentes de ce qu’elles étaient au début du cycle. De la fin de la récession au milieu de 2009 jusqu’à 2014, la psychologie dominante était celle de l’« aversion pour le risque ». Les banques de partout dans le monde reconstituaient leur capital. Elles étaient incertaines de l’état des autres banques et elles étaient prudentes à l’idée d’accorder des prêts.

Malgré la puissante remontée des cours des actions par rapport aux creux du marché baissier et des ratios C/B à des niveaux indiquant de futurs rendements supérieurs à la moyenne, la plupart des gens sont demeurés des « investisseurs hésitants ». Très peu d’argent, sinon pas du tout, était dirigé vers des fonds d’actions, mais beaucoup de sommes étaient investies dans des fonds d’obligations qui offraient habituellement de faibles rendements.

C’était le triomphe du scepticisme. Aux États-Unis, malgré le fait que l’économie rattrapait le terrain perdu et qu’elle affichait de nouveaux sommets dès le début de 2011, les mesures de la confiance des consommateurs et des entreprises sont demeurées faibles pendant encore trois ans et demi.

Aujourd’hui, ce scepticisme qui a perduré si longtemps a été remplacé par une grande confiance à bien des égards. La confiance des consommateurs a atteint des sommets historiques aux États-Unis et elle se trouve à des sommets cycliques, ou près de tels niveaux, en Europe, au Canada et au Japon. La confiance des entreprises pourrait être caractérisée comme soutenue. Aux États-Unis, une part inhabituellement élevée de petites et moyennes entreprises, interrogées par la National Federation of Independent Business, ont déclaré que « le moment était bien choisi pour prendre de l’expansion ».

Ce niveau élevé de confiance reflète les conditions actuelles : la croissance du PIB est supérieure à la tendance et largement autosuffisante, les marchés de l’emploi sont serrés dans les plus grandes économies développées, la sécurité d’emploi est grande, les salaires augmentent, les valeurs immobilières sont élevées et les politiques monétaires s’approchent de la normale.

Le marché boursier, qui a battu en retraite pendant une bonne partie de l’année, semble être déphasé par rapport à ces mesures élevées de la confiance. À notre avis, cela s’explique par le fait que les marchés boursiers ont payé à l’avance les conditions plus favorables d’aujourd’hui. Les actions se sont appréciées par rapport aux bas niveaux en 2015, 2016 et 2017, puis elles ont atteint des niveaux et des valorisations plus élevés au début de 2018. Toutefois, quand les investisseurs envisageaient 2019 et 2020, ils semblaient avoir des perspectives plus sombres. Aux États-Unis, l’effet supplémentaire de la baisse des impôts des sociétés commencera à s’estomper à mesure que les comparaisons des bénéfices sur 12 moins deviendront beaucoup moins vigoureuses. Les estimations des bénéfices de la prochaine année font déjà l’objet de révisions à la baisse, quoiqu’à partir de niveaux très élevés. Dans l’ensemble, les mesures massives de relance budgétaire découlant des baisses d’impôt fédérales et de l’augmentation des dépenses devraient s’atténuer en 2019 et devenir un léger frein en 2020.

Les mesures de relance devraient avoir un effet moindre sur la croissance partout, sauf en Chine. Si l’on ajoute à cela une première hausse possible des taux et la fin de l’assouplissement quantitatif par la Banque centrale européenne, un autre relèvement des taux d’escompte par la Banque d’Angleterre, deux – peut-être trois – hausses supplémentaires de la Réserve fédérale et la même chose de la part de la Banque du Canada, il nous semble clairement que le « stade avancé » est entamé.

Les grands indicateurs économiques sont encore en territoire expansionniste
Feuille de pointage des indicateurs économiques américains de RBC Gestion de patrimoine
comprendre le stade avance chart 2

Aucune récession à l’horizon jusqu’à présent aux États-Unis.

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg, FRED (base de données économiques de la Réserve fédérale de St. Louis)

Nous pensons que l’« atténuation du risque » à ce point du stade avancé est l’approche de gestion de portefeuille d’actions qui convient le mieux. Nous modifions notre part recommandée des actions des portefeuilles mondiaux pour la faire passer d’une légère surpondération à une pondération neutre. Une réduction plus importante de la part des actions sera pertinente à un moment donné, mais nous ne croyons pas que l’heure est venue de le faire. Voici quelques éléments qui devraient figurer au programme de la prochaine année :

Valeur plutôt que croissance

Les titres de croissance ont dominé le marché pendant la majeure partie des neuf dernières années. La possibilité d’annoncer des gains solides en revenus et en bénéfices et d’augmenter les marges à un moment où la croissance de l’économie progressait à un rythme anémique et inférieur à la tendance a séduit un nombre sans cesse grandissant d’investisseurs. Aujourd’hui, depuis plusieurs trimestres, le contexte économique a basculé de manière à favoriser davantage la valeur – croissance du PIB supérieure à la tendance, hausse de l’inflation, augmentation du rendement des titres sur 10 ans – alors que les ratios C/B des titres de croissance sont plus excessifs comparativement à ceux du segment des titres de valeur depuis 2005. Une grande proportion des titres de croissance se trouvent dans les secteurs de la technologie, de la consommation discrétionnaire, des services des télécommunications et de la biomédecine. Plus de la moitié de la composante axée sur la valeur se situe dans les secteurs de la finance, de l’énergie, de la consommation de base et de certaines parties des soins de santé.

Grande capitalisation plutôt que petite capitalisation

Les actions de sociétés à petite capitalisation commencent habituellement à faire moins bonne figure bien avant que le marché en général atteigne des sommets, et elles souffrent davantage que les sociétés à grande capitalisation dans un marché baissier. Les sociétés à petite capitalisation ont connu une contre-performance notable lors de la dernière liquidation. Nous ne nous attendons pas à ce qu’elles reprennent la tête dans ce qui reste de ce marché haussier.

Priorité aux dividendes

Dans un cycle boursier complet, les sociétés qui versent des dividendes ont un rendement supérieur à celles qui n’en paient pas, et surtout aux sociétés qui réduisent leurs dividendes. Et les sociétés qui accroissent leurs dividendes ont toujours eu les meilleurs résultats. Une part importante de ces résultats supérieurs, mais pas la totalité, se concrétisent habituellement en présence de marchés baissiers. Nous croyons qu’il faut accorder la priorité à la capacité de paiement, de maintien et de croissance des dividendes d’une entreprise à partir du flux de trésorerie généré par ses activités. Très souvent, un examen minutieux des entreprises qui offrent un rendement élevé en dividendes révèle qu’elles versent une part importante de leurs bénéfices sous forme de dividendes, qu’elles rachètent fréquemment des actions et qu’elles peuvent emprunter et constituer le levier nécessaire pour le faire. En cas de ralentissement économique, cette combinaison peut s’avérer problématique, à notre avis.

Cerner le levier d’exploitation élevé du PIB

Des entreprises, dont beaucoup des secteurs des produits industriels, des biens de consommation cycliques et des marchandises cycliques, affichent une forte croissance de leur chiffre d’affaires, une augmentation des marges et des gains robustes en bénéfices quand la croissance du PIB est supérieure à la tendance. Cela se produit souvent durant le stade avancé. Toutefois, quand l’économie ralentit ou bascule dans une récession, cette dynamique peut s’inverser, et souvent de manière très douloureuse. Nous croyons que ces actions ou groupes devraient figurer en tête de liste des éléments à éliminer quand le temps d’une approche défensive est venu.

Prêter attention à la vigueur relative

Le rendement relatif supérieur d’une action ou d’un groupe peut perdurer assez longtemps. Souvent, une part importante des actions qui font mieux que le marché pendant un an continuent de bien se comporter l’année suivante aussi. Et quand cette tendance disparaît, une longue période inconfortable de résultats décevants peut en découler. La vérification du comportement d’une action par rapport à son groupe et à l’ensemble du marché constitue un élément très utile de la diligence raisonnable relative aux portefeuilles.


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