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14 juillet 2022

Kelly Bogdanova
Vice-présidente et analyste de portefeuille
Services-conseils en gestion de portefeuille – États-Unis

Par Kelly Bogdanova

Nous avons le sentiment que les gens qui sont allés à l’épicerie et qui ont payé leurs factures de services publics dernièrement ne seront pas étonnés de ce qui suit : l’inflation a encore augmenté aux États-Unis, l’indice des prix à la consommation (IPC) ayant bondi de 9,1 % en juin par rapport au même mois un an avant. L’IPC de base, qui exclut les aliments et l’énergie, a augmenté de 5,9 % sur 12 mois. Les deux mesures ont dépassé les prévisions moyennes des économistes. Voici quelques hausses de prix notables comparativement à juin 2021 : l’essence, 59,9 % ; les services publics de gaz naturel, 38,4 % ; les tarifs aériens, 34 % ; l’électricité, 13,7 % ; la nourriture à domicile, 12,2 % ; les véhicules neufs, 11,4 % ; et les repas au restaurant, 7,7 %.

Un examen plus approfondi des données révèle que ces hausses mensuelles figurent parmi les plus importantes jamais enregistrées. En juin, l’IPC a augmenté de 1,3 % par rapport à mai, soit la hausse la plus importante d’un mois à l’autre pour le cycle d’inflation en cours et la douzième en importance depuis 1947. Quatre des hausses supérieures à 1,3 % observées précédemment sont survenues durant les grandes flambées inflationnistes de 1973 à 1980.

Inflation des prix à la consommation aux États-Unis (variation en % d’une année sur l’autre)

Inflation des prix à la consommation aux États-Unis

Le graphique linéaire porte sur l’inflation des prix à la consommation aux États-Unis depuis 1970, illustrée par l’indice des prix à la consommation (IPC) et le taux de l’IPC de base (excluant l’alimentation et l’énergie). Les deux indices affichaient 6,2 % en 1970. Après une légère baisse, ils ont bondi en 1975 pour s’établir autour de 12 %. Ils sont ensuite revenus aux environs de 6 %, puis ont remonté à près de 15 % en 1980. Ils ont ensuite connu une régression marquée jusqu’en 1985, ont continué de baisser pour se situer à moins de 3 % au milieu des années 1990 et sont restés à ce niveau jusqu’en 2021. Les deux indices ont alors enregistré une forte hausse. En juin 2022, ils ont été propulsés à des sommets jamais vus depuis le début des années 1980 : 9,1 ;% pour l’IPC global et 5,9 % pour l’IPC de base.


Indice des prix à la consommation (IPC)

IPC de base (excluant les aliments et l'énergie)

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données mensuelles prises en compte jusqu’à la fin de juin 2022

Tom Porcelli, économiste en chef de RBC Capital Markets, LLC aux États-Unis, ne prévoit pas d’apaisement marqué de l’inflation à court terme. Il pense que l’IPC global sur 12 mois demeurera élevé, même en cas de décélération de l’inflation d’un mois à l’autre, parce que les données se heurtent à des comparaisons difficiles par rapport à l’an dernier.

Eric Lascelles, économiste en chef, RBC Gestion mondiale d’actifs Inc., fait remarquer que le choc causé par les prix de l’énergie se répercute maintenant dans d’autres secteurs, processus qui exige un certain temps pour se propager partout dans l’économie. « Le fait est que les acteurs économiques essaient tous de se renvoyer la balle », a-t-il écrit, puisque ces hausses de prix se transmettent d’un secteur à l’autre avant d’atteindre, en définitive, les consommateurs. « Même si le marché du travail commence à se tasser, la croissance des salaires n’a pas nécessairement fini d’exercer une pression à la hausse sur l’inflation », a-t-il ajouté.

Augmentation constante des risques de récession

Étant donné l’inflation soutenue et les hausses de taux attendues de la part de la Réserve fédérale (Fed) – le marché des obligations du Trésor considère maintenant comme fort probable une hausse des taux de 100 points de base (pb) lors de la réunion de la Fed à la fin de juillet et d’autres relèvements totalisant 100 pb pour le reste de l’année –, le marché obligataire signale l’arrivée prochaine d’une détérioration de l’activité économique.

La courbe des taux des obligations du Trésor de dix ans à un an, indicateur très important que nous considérons comme le plus fiable de nos sept indicateurs de récession, le démontre. Elle s’est inversée pour la première fois cette semaine lorsque le taux à un an a dépassé de 27 pb le taux à dix ans le 13 juillet, date de publication des données relatives à l’IPC. Il s’agit là d’une relation anormale ; en général, les taux à court terme sont inférieurs aux taux à long terme, sauf lors des périodes précédant une récession.

En ce qui a trait à notre feuille de pointage sur la récession, le mot de la fin concernant cette « inversion » (passage possible de l’indicateur du jaune au rouge) sera connu à la fin du mois, puisque les données historiques que nous avons employées pour cet indicateur comportent des taux mensuels moyens. Nous ne nous attendons toutefois pas à un renversement de cette inversion de la courbe des taux d’ici à la fin de juillet. À notre avis, cela signifie que les risques de récession ont considérablement augmenté et qu’ils justifient des placements en actions de nature défensive, comme nous l’avons expliqué dans la dernière mise à jour de notre feuille de pointage sur la récession (13 juillet 2022).

M. Porcelli est également préoccupé par les risques de récession, peut-être même plus que par les risques d’inflation à court terme. Dans la lutte de la Fed contre l’inflation, il pense que celle-ci pourrait aller trop loin en haussant les taux de manière excessive, ce qui ralentirait l’activité économique plus que nécessaire et « imposerait » une récession. Il croit que l’économie américaine perd déjà rapidement de la vigueur, comme le démontre le dernier livre beige de la Fed, publié hier. M. Porcelli fait remarquer que le resserrement vigoureux de la Fed entraîne une décélération, ce qui pourrait exacerber le ralentissement.

Repli des bénéfices : prochaine tuile à tomber ?

Étant donné l’accroissement des risques de récession, nous pensons que les estimations moyennes de progression des bénéfices pour les membres de l’indice S&P 500 au cours des prochains trimestres sont trop optimistes et qu’elles ne peuvent qu’être revues à la baisse. Actuellement, elles présument que les profits augmenteront jusqu’à la fin de 2023. Toutefois, lors des 11 périodes de récession passées, les bénéfices des sociétés ont connu un recul.

Il est certes possible de faire valoir que le cycle en cours est différent parce que certaines entreprises profitent clairement du pouvoir de fixation des prix qui accompagne l’inflation. Toutefois, si le ralentissement de l’économie se poursuit dans les trimestres à venir (n’oublions pas que la pression qu’exercent les hausses de taux de la Fed est ressentie avec un certain décalage), nous pensons que les entreprises commenceront à observer une diminution de la demande. Certaines sociétés du S&P 500 pourraient parvenir à compenser cet inconvénient par une hausse énergique des prix, mais d’autres ne réussiront sans doute pas à suivre le rythme de l’inflation ou pourraient voir une diminution de leurs volumes de vente. À notre avis, il en résulterait une réduction globale des marges de profit, des revenus et des bénéfices des sociétés du S&P 500.

Dans cet ordre d’idées, les investisseurs en actions devraient tenir compte des périodes précédentes de recul des bénéfices durant les récessions. RBC Gestion mondiale d’actifs a découvert que les bénéfices des sociétés du S&P 500 avaient reculé de 23,6 % en moyenne pendant ces périodes, comme le montre le tableau. Toutefois, comme pour beaucoup de données historiques sur le marché boursier, des nuances s’imposent.

Les profits des sociétés ont reculé lors des 11 récessions observées précédemment aux États-Unis

Baisses des bénéfices des sociétés du S&P 500 aux environs des périodes de récession

Début de la récession Sommet des bénéfices Creux des bénéfices Durée de la baisse des bénéfices (mois) Sommet des bénéfices par action Creux des bénéfices par action Variation du BPA, du sommet au creux
Juill. 1953 Déc. 1950 Déc. 1953 36 2,8 $ 2,5 $ -11,6 %
Août 1957 Févr. 1956 Mars 1959 37 3,6 $ 2,8 $ -23,4 %
Avril 1960 Juin 1960 Juin 1961 12 3,6 $ 3,0 $ -14.6 %
Déc. 1969 Avril 1969 Juin 1970 14 6,1 $ 5,1 $ -16,2 %
Nov. 1973 Janv. 1975 Févr. 1976 12 9,6 $ 7,6 $ -21,6 %
Janv. 1980 Juill. 1980 Août 1981 13 15,6 $ 13,7 $ -11,9 %
Juill. 1981 Août 1982 Juill. 1983 11 16,3 $ 12,1 $ -25,8 %
Juill. 1990 Août 1989 Mai 1992 33 25,7 $ 15,5 $ -39,7 %
Mars 2001 Sept. 2000 Mars 2002 18 55,8 $ 41,3 $ -25,9 %
Déc. 2007 Août 2007 Oct. 2009 26 89,8 $ 45,1 $ -49,8 %
Févr. 2020 Janv. 2020 Févr. 2021 12 152,5 $ 122,8 $ -19,5 %
Moyenne 20 34,7 $ 24,7 $ -23,6 %
Médiane 14 15,6 $ 12,1 $ -21,6 %

Source : RBC Gestion mondiale d’actifs

Abstraction faite des deux périodes associées à des bouleversements particuliers du système financier (1990 et 2007), qui ont entraîné un repli beaucoup plus marqué des bénéfices des sociétés du S&P 500, le recul moyen a été de 18,9 %. De plus, si nous nous concentrons sur les quatre périodes de récession associées aux chocs inflationnistes (1953, 1973, 1980 et 1981), nous constatons que les bénéfices ont diminué en moyenne de 17,7 % durant ces périodes.

En ce qui concerne les estimations moyennes de progression des bénéfices pour les membres du S&P 500 pendant les quatre prochains trimestres (du troisième trimestre de 2022 au deuxième trimestre de 2023), la prévision s’établit à 241 $ par action, d’après les données du système I/B/E/S de Refinitiv. L’estimation pour la totalité de l’année 2023 est de 250 $ par action. Nous pensons que les estimations de ces deux périodes sont trop élevées en raison des risques de récession.

Il est trop tôt pour savoir quel trimestre sera marqué par un plafonnement des bénéfices, mais nous pensons qu’il est prudent d’envisager des scénarios dans lesquels les bénéfices des sociétés du S&P 500 pourraient reculer de 10 % à 25 % depuis leur sommet, ce qui ressemble aux replis observés durant les périodes inflationnistes passées.

Au cours des prochains trimestres, si de vastes segments de l’économie montrent effectivement d’autres signes de ralentissement commençant à exercer des pressions sur les activités commerciales, les équipes de direction pourraient être forcées de revoir à la baisse leurs prévisions, tout comme les analystes sectoriels de Wall Street, dont les estimations constituent les prévisions moyennes. Nous surveillerons avec intérêt les prévisions des sociétés durant la présente période de publication des résultats du deuxième trimestre.


Au Québec, les services de planification financière sont fournis par RBC Gestion de patrimoine Services Financiers. qui est autorisé comme une société de services financiers dans cette province. Dans le reste du Canada, les services de planification financière sont disponibles à travers RBC Dominion valeurs mobilières.


Kelly Bogdanova

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