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Par Jim Allworth, Kelly Bogdanova, Frédérique Carrier

Nos perspectives à l’égard des actions pour 2020 restent optimistes. Selon nous, l’expansion économique devrait perdurer, étant soutenue par des conditions de crédit accommodantes partout dans le monde, par la solidité financière du consommateur américain, par l’accalmie des tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine, ainsi que par la possibilité que la majorité des économies développées lancent des mesures de relance budgétaire. Nous nous attendons à ce que les sociétés dégagent de plus gros bénéfices, et à ce que les dividendes et les rachats d’actions augmentent, ce qui fera grimper le prix des actions.

Tous ces facteurs devraient faire oublier la morosité de 2019 causée par les tensions commerciales et les craintes de récession pour laisser place à des perspectives économiques plus réjouissantes. Les investisseurs ne doivent toutefois pas relâcher leur vigilance.

Les récessions aux États-Unis sont généralement associées à des marchés boursiers baissiers dans toutes les économies développées, mais à notre avis la prochaine récession américaine ne devrait pas commencer avant un an. Cela dit, au moins deux facteurs risquent de compliquer la vie des investisseurs.

Méfiez-vous des récessions aux États-Unis
Les marchés haussiers aux États-Unis ne meurent pas de vieillesse : ils sont étouffés par des récessions

Source : RBC Gestion de patrimoine, département du Commerce des États-Unis, Réserve fédérale ; données mensuelles prises en compte jusqu’en avril 2019, indexées à janvier 1960 = 100 (indice S&P 500, indice S&P/TSX, indice toutes les actions FTSE), janvier 1970 = 1 000 (indice MSCI Europe)

Premièrement, même si les mesures de relance monétaire et budgétaire donnaient un deuxième souffle à la plus longue phase d’expansion économique jamais enregistrée aux États-Unis, selon nous, il est peu probable que ces mesures engendreraient une croissance du PIB suffisamment vigoureuse pour soutenir une augmentation des bénéfices supérieure à la moyenne pendant plusieurs années consécutives.

Deuxièmement, les marchés haussiers ont souvent tendance à atteindre des points culminants avant une entrée en récession, parfois même un an auparavant. Donc, même si nous croyons fermement que la prochaine récession ne se produira pas avant 2021, il n’est pas exclu que le marché atteigne son pic pour ce cycle au cours des 12 prochains mois.

Nos perspectives sont optimistes ; nous nous attendons à de nouveaux sommets et à des rendements modérés pour l’année à venir. Une grande prudence s’impose malgré tout puisque la fin de cycle pose des défis particuliers pour l’économie et le marché boursier.

Plusieurs facteurs portent à l’optimisme

1. La prochaine récession ne semble pas imminente

Les conditions monétaires demeurent extrêmement accommodantes. Depuis les années 30, toutes les récessions aux États-Unis, sauf une, ont été précédées par un contexte de conditions monétaires restrictives (c.-à-d. des taux d’intérêt prohibitifs et une réticence marquée des banques à accorder du crédit).

Or, les conditions n’ont rien de restrictif. Les taux d’emprunt sont très bas et pourraient même diminuer davantage. La Réserve fédérale a réduit ses taux à trois reprises et s’est engagée à racheter 60 milliards de dollars de bons du Trésor chaque mois jusqu’en juin, au moins. La Banque centrale européenne (BCE) a réduit son taux directeur à -70 points de base et a rétabli son vaste programme de rachat d’obligations (c.-à-d. son programme d’assouplissement quantitatif). La Banque du Canada a adopté un ton plus conciliant, laissant entendre qu’elle pourrait diminuer ses taux. La Banque du Japon maintient l’intégralité de son programme d’assouplissement quantitatif.

Non seulement la politique est « très accommodante », mais tant les prêteurs que les emprunteurs affirment que le crédit est abondant et facile d’accès. Et la politique devrait continuer de soutenir l’économie. En Europe, le cadeau d’adieu de l’ancien président de la BCE, Mario Draghi – il a diminué les taux d’intérêt et raffermi les mesures d’assouplissement quantitatif – a donné un peu de répit à Christine Lagarde, sa successeure. Aux États-Unis, la Réserve fédérale a l’habitude de restreindre au minimum ses interventions dans l’économie après le mois de février lors d’une année d’élection présidentielle.

2. Solide, le consommateur américain peut maintenir la cadence des dépenses

L’économie américaine (et l’économie mondiale) profite par ailleurs de la solidité financière du consommateur américain, qui ne montre aucun signe d’essoufflement. Le taux de chômage n’a jamais été aussi bas depuis 50 ans. Le département du Travail des États-Unis affirme que sept millions d’emplois sont actuellement à pourvoir pour six millions de chômeurs). Le nombre de demandes de prestations d’assurance-chômage continue de baisser et les sociétés hésitent à congédier des employés, même ceux dont le rendement est insatisfaisant, car il est extrêmement difficile de trouver des remplaçants. La pénurie de main-d’œuvre a entraîné une hausse du salaire horaire moyen atteignant jusqu’à 3,5 %, comparativement à 2 % il y a deux ans.

Le plus bas taux de chômage en près de 50 ans ranime la confiance des consommateurs
Taux de chômage aux É.-U.

Sources : RBC Gestion de patrimoine, département américain du Travail, Réserve fédérale

Le taux d’épargne élevé, le recul du prix des maisons à un niveau confortable – soit près de leur sommet d’avant la crise – et le resserrement du marché du travail ont ranimé la confiance. Les consommateurs continuent de dépenser à un rythme suffisant pour contrebalancer le manque de vigueur d’autres segments de l’économie.

Les consommateurs ailleurs dans le monde sont également en assez bonne posture. Et ils devraient le demeurer au moins jusqu’en 2020. Le gouvernement du Canada, récemment élu, a annoncé qu’il y aurait très bientôt une autre baisse d’impôt pour la classe moyenne. Le programme électoral du Parti travailliste au Royaume-Uni comprend l’introduction d’une semaine de travail de 32 heures d’ici dix ans, sans perte de revenus. La période qui précédera les élections aux États-Unis promet d’être riche en promesses d’augmentations des dépenses et de réductions d’impôts pour la classe moyenne.

Les États-Unis n’entreront en récession que si la solidité financière du consommateur s’effritait sérieusement. Par le passé, seuls deux  « obstacles » se sont avérés assez gênants pour causer une telle dégradation. L’un d’eux est la hausse de la taxe de vente, hausse qui pourrait survenir si le Congrès passe résolument aux mains des démocrates. Ce ne serait toutefois sans doute pas suffisant pour déclencher une récession si elle s’accompagne d’une baisse des impôts pour la classe moyenne et de nouvelles dépenses publiques. L’autre est le resserrement des conditions de crédit et, en ce moment, c’est probablement la cause la plus plausible d’une éventuelle récession.

Or, nous l’avons mentionné précédemment, les conditions ne sont pas « restrictives » et les banques centrales ne démontrent aucune volonté de les resserrer. Nous croyons que, même si la Réserve fédérale changeait d’idée, il faudrait des hausses de taux importantes pour faire sombrer l’économie. Depuis que le taux des fonds fédéraux a été créé au début des années 1950, aucune récession ne s’est produite avant que le taux des fonds fédéraux n’excède le taux de croissance « nominal » (c.-à-d. le taux de croissance non corrigé de l’inflation), lequel est actuellement de 3,75 % d’une année sur l’autre. Ce taux correspond à deux points de plus que le taux des fonds fédéraux, qui est de 1,75 %.

Les conditions financières continuent de s’assouplir dans le monde
Indice des conditions financières mondiales Goldman Sachs

Source : RBC Gestion de patrimoine, Goldman Sachs, Bloomberg, RBC Gestion mondiale d’actifs ; données mensuelles prises en compte jusqu’au 7 novembre 2019

3. Le marché montre peu de signes de faiblesse

Les facteurs « intrinsèques » du marché boursier nous semblent bons. Les prévisions générales sont maintenant plus raisonnables et semblent sur le point de se stabiliser. Les valorisations en Amérique du Nord ne sont pas extravagantes, et elles sont abordables en Europe et au Japon.

Plus important encore, les données qui attestent de l’ampleur du marché viennent confirmer la tenue des indices. En d’autres mots, tout comme la majorité des grands indices, la majorité des actions monte. Dans les quelques mois qui précèdent l’atteinte d’un point culminant pour un marché haussier, ce synchronisme tend à se briser : les indices continuent leur ascension, poussés par une diminution des titres de sociétés à grande capitalisation et à rendement élevé, alors que la plupart des actions font du sur-place ou reculent. Pour l’heure, une telle cassure ne s’est pas encore produite, ce qui donne à penser que l’expansion du marché n’est pas terminée.

Plusieurs facteurs portent à la prudence

1. La courbe de rendement s’est inversée

L’été dernier, les taux d’intérêt à court terme ont clos la saison au-dessus des taux à long terme. Habituellement, on observe plutôt le contraire. La dernière fois qu’une telle inversion s’est produite, c’était en janvier 2006, soit 23 mois avant le début de la récession qui a commencé en décembre 2007. Depuis la Seconde Guerre mondiale, la courbe s’est inversée dix fois (compte non tenu de la toute dernière inversion). Dans neuf de ces cas, le pays est entré en récession en moyenne 14 mois plus tard.

L’économiste en chef de RBC Marchés des Capitaux, SARL aux États-Unis, Tom Porcelli, a souligné qu’en général la courbe de rendement s’inverse lorsque la Réserve fédérale augmente promptement les taux d’intérêt à court terme pour calmer une économie au bord de la surchauffe, aux prises avec l’inflation. Cette fois, en revanche, la courbe s’est inversée après l’effondrement des taux à long terme, notamment celui des bons du Trésor à dix ans, qui est passé de 2,60 % à 1,45 % en seulement quatre mois et demi. Ce faisant, il est tombé sous le taux des fonds fédéraux.

Les taux à long terme ont dégringolé parce que les investisseurs japonais et européens se sont rués sur les bons du Trésor américains, au lieu de composer avec les taux négatifs de leurs propres obligations. Donc, contrairement aux inversions passées, celle-ci n’indique pas un resserrement douloureux des conditions de crédit aux États-Unis. En effet, rappelons que le crédit demeure abondant et abordable.

Bien que l’on puisse difficilement contester cette interprétation, notons quand même que des arguments convaincants faisant valoir que « cette fois-ci, c’est différent » ont également été brandis lors d’inversions antérieures, et que l’économie a tout de même plongé en récession. Certains observateurs se rassurent en se disant que la courbe s’était de nouveau renversée en octobre. Pour autant, nous ne pensons pas que tout « est réglé ». Un tel renversement s’est presque toujours produit avant les récessions en question.

Des brèches s’ouvrent pour la première fois en dix ans
Feuille de pointage de la récession aux États-Unis – RBC Gestion de patrimoine
Indicateur État
  Expansion Neutre En récession
Courbe des taux (bons du Trésor de 10 ans à 1 an)
Demandes de prestations de chômage
Taux de chômage
Indice avancé du Conference Board
Indice ISM nouvelles commandes moins stocks
Fonds fédéraux et croissance du PIB nominal

Source : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg, FRED (base de données économiques de la Réserve fédérale de St. Louis)

En ce qui nous concerne, nous traitons l’inversion actuelle comme un signal d’alarme pour les investisseurs en actions, et nous recommandons donc une vigilance accrue.

2. La probabilité d’une récession augmente

La trajectoire de la courbe de rendement ne constitue qu’un des six indicateurs que nous utilisons pour évaluer la probabilité qu’une récession se produise aux États-Unis. Quatre de ces six indicateurs (soit les demandes de prestations d’assurance-chômage, le taux de chômage, l’indice économique avancé du Conference Board et l’écart entre le taux des fonds fédéraux et le taux de croissance du PIB nominal) sont toujours au vert. Cela dit, ils sont beaucoup plus près de passer au rouge qu’ils ne l’étaient il y a un an. Nous ne pouvons toutefois pas affirmer avec certitude que ces indicateurs deviendront négatifs, les exemples où le pire a été évité de justesse étant nombreux.

Par contre, si un grand nombre d’indicateurs devaient basculer au cours des prochains mois, nous redoublerions de vigilance et adopterions une position plus défensive. Pratiquement tous les marchés baissiers ont été liés à une récession aux États-Unis et, d’habitude, le marché boursier culmine pour la dernière fois du cycle quelques mois avant qu’elle débute. Par conséquent, l’inversion de la courbe survenue en août peut être interprétée comme annonciatrice du premier pic du marché haussier en dix ans.

3. Le ralentissement de la croissance crée un environnement difficile pour les placements

Nous nous attendons à ce que le PIB aux États-Unis augmente de 1,75 % l’an prochain, ce qui est plus près de zéro que la projection en année pleine variant de 2,5 % à 3,5 % lors des cycles précédents. Il ne faut pas exclure la possibilité qu’il y ait de temps à autre des trimestres négatifs ponctués de sursauts fréquents de volatilité. Selon nous, si les taux de croissance en Europe et au Japon bougent, ce sera à la baisse. Il est peu probable que les prévisions des sociétés calmeront les angoisses des investisseurs en ce qui a trait au ralentissement de la croissance.

Les titres se négocient à leur pleine valeur, du moins en Amérique du Nord ; les cours boursiers semblent trop saturés pour supporter les effets d’une faible croissance du PIB ou de la contraction des bénéfices.

Confiant, mais à l’affût

Au cours des dix dernières années, nous avons été bien servis par notre stratégie voulant qu’il fallait maintenir une pondération neutre en actions dans les portefeuilles, tant qu’il n’y avait pas de signe de récession aux États-Unis. Nous sommes toujours de cet avis.

Une politique monétaire accommodante, des mesures de relance budgétaire supplémentaires et la confiance des consommateurs devraient continuer de soutenir la croissance aux États-Unis et dans la plupart des autres économies développées au cours de l’année à venir et même par la suite. Les sociétés devraient donc dégager de plus gros bénéfices, et augmenter les dividendes et les rachats d’actions. Les cours des actions suivront probablement eux aussi cette tendance.

Nous recommandons une pondération cible prédéterminée à long terme des actions dans les portefeuilles. Toutefois, sans espoir de retour à une forte croissance de l’économie et des bénéfices, nous tolérons moins les portefeuilles affichant, à dessein ou en raison de la vigueur des marchés, une surpondération ou une pondération supérieure à la cible.

Si des preuves évidentes devaient indiquer que la menace d’une récession ou d’un marché baissier est devenue déraisonnablement grande, il sera tentant d’y trouver une explication rationnelle. Le moment venu, il faudra résister à une telle tentation.


Déclaration sur les analystes qui ne sont pas américains : Jim Allworth, un employé de RBC Dominion valeurs mobilières Inc., société étrangère affiliée de RBC Gestion de patrimoine – États‑Unis; et Frédérique Carrier, une employée de RBC Europe Limited, société étrangère affiliée de RBC Gestion de patrimoine – États‑Unis; ont contribué à la préparation de cette publication. Ces personnes ne sont ni inscrites ni qualifiées en tant qu’analystes de recherche auprès de l’organisme américain Financial Industry Regulatory Authority (« FINRA ») et, comme elles ne sont pas associées à RBC Gestion de patrimoine, elles pourraient ne pas être assujetties au règlement 2241 du FINRA régissant les communications avec les entreprises visées, les apparitions publiques et les opérations sur valeurs mobilières dans les comptes des analystes de recherche.

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