Nous nous sommes penchés sur les raisons de cette sous-pondération et avons repéré des occasions particulières sur le marché.
15 septembre 2022
Frédérique Carrier Première directrice générale et chef, Stratégies de placement - RBC Europe Limited
Par Frédérique Carrier
Bien que le Royaume-Uni ne dépende pas du gaz naturel en provenance de Russie, qui ne représentait que 4 % de son approvisionnement total en gaz en 2021, il demeure fortement tributaire de ce carburant en général et souffre de la hausse des prix sur les marchés internationaux. Le gaz naturel constitue plus de 40 % de la consommation d’énergie au Royaume-Uni. De plus, la fermeture en 2017 de sa plus grande installation de stockage a laissé le pays en position précaire. Selon l’Ofgem (organisme britannique de réglementation de l’énergie), les capacités de stockage restantes, d’à peine 1,5 milliard de mètres cubes, sont insuffisantes pour un pays qui consomme 77 milliards de mètres cubes de gaz naturel par an.
Les ménages subissent la pression de la hausse des coûts énergétiques. En moyenne, la facture énergétique d’un ménage dont le revenu annuel atteint 31 400 £ est passée de 1 339 £ l’année dernière à 2 500 £ cette année. Selon le consultant Cornwall Insight, cette facture devrait grimper jusqu’à 6 000 £ d’ici l’été prochain, un niveau paralysant pour de nombreux ménages et entreprises.
La montée des prix de l’énergie, conjuguée à la flambée des prix des denrées alimentaires et aux perturbations des chaînes logistiques, a conspiré pour porter en août le taux d’inflation britannique à 9,9 % d’une année sur l’autre, soit le niveau le plus fort des pays membres du G7. La Banque d’Angleterre, qui craignait que ce taux ne culmine bien plus encore, a été l’une des premières banques centrales à prendre des mesures au quatrième trimestre de 2021. En seulement huit mois, son taux de base est passé de 0,1 % à 1,75 %. Le Royaume-Uni se dirige vers la récession, s’il ne l’est pas déjà. Le PIB du deuxième trimestre s’est contracté de 0,1 % et la livre sterling a chuté de 14 % par rapport au dollar américain et de 3,5 % par rapport à l’euro depuis le début de l’année, malgré les relèvements des taux d’intérêt de la Banque d’Angleterre.
Dans ce contexte de crise économique, l’ancien premier ministre Boris Johnson a démissionné. Lors de la course à la direction du parti conservateur, Liz Truss (qui est aujourd’hui la première ministre) a proposé des réformes et des réductions d’impôts. Elle semblait peu soucieuse de la rigueur budgétaire. Les sceptiques ont vite compris qu’elle était convaincue, puisqu’elle a annoncé un programme de soutien audacieux, voire brutal, quelques jours après son arrivée au pouvoir.
Ce programme vise à plafonner la facture énergétique moyenne annuelle des ménages à 2 500 £ sur deux ans. Des garanties similaires, même si elles n’ont pas encore été quantifiées, ont été données aux entreprises et aux organismes publics tels que les écoles. Ces garanties ne seront accordées que pour six mois, bien que des prolongations soient possibles. Une facilité de liquidité de 40 milliards de livres sera également mise à disposition pour les fournisseurs d’énergie qui peinent à rembourser les garanties.
La raison pour laquelle ce programme est coûteux réside dans son caractère universel, puisqu’il couvre aussi bien les ménages à revenus élevés que ceux à faibles revenus. S’il n’avait ciblé que les ménages les plus vulnérables, le coût aurait été moindre. Bien que le coût final dépendra de l’évolution des prix de gros de l’énergie dans le futur, les premières prévisions font état d’un coût sur deux ans de 125 à 150 milliards de livres, soit environ 6 % du PIB. Ce montant est plus élevé que celui du sauvetage des banques britanniques lors de la crise financière mondiale (133 milliards de livres) et plus du double de celui du programme de protection des emplois pendant la pandémie (70 milliards de livres) qui a duré 18 mois. Le programme, combiné aux réductions d’impôts promises (y compris une baisse de la cotisation au régime national d’assurance et la suppression de l’augmentation prévue des impôts sur les sociétés de 19 % à 25 %), représente un peu plus de 1 % du PIB et constitue une expansion budgétaire très importante.
Les détails du financement ne sont pas encore très précis, ce qui est inhabituel pour un programme de cette taille ; ces informations devraient être dévoilées avec un mini-budget d’urgence dans le courant du mois. La montée des niveaux de la dette publique ne devrait pas surprendre Mme Truss, car elle a renoncé à imposer des taxes exceptionnelles aux entreprises du secteur de l’énergie.
Nous pensons que le programme élimine certains risques majeurs pesant sur la croissance à court terme. Toute récession à venir pourrait être moins importante qu’elle ne l’aurait été autrement. Compte tenu du plafonnement des factures d’énergie, nous sommes d’avis que l’inflation atteindra probablement un sommet plus tôt et plus bas que les prévisions de la Banque d’Angleterre, qui s’attend à un pic de 13 % d’ici la fin de l’année.
Toutefois, le lancement d’un programme de relance d’une telle ampleur dans un contexte de forte inflation pourrait inciter la Banque d’Angleterre à poursuivre le relèvement agressif des taux. Les marchés anticipent pour le moment un maximum de taux d’intérêt au-delà de 4 %, soit un niveau qui freinerait probablement la croissance future.
En outre, le programme gèle les prix, ce qui décourage la réduction de la consommation. Dans la mesure où la cherté du gaz naturel résulte d’une pénurie de cette marchandise, la possibilité de pannes d’électricité en hiver demeure. Les mesures prises par le gouvernement pour augmenter l’offre en levant l’interdiction de la fracturation et en multipliant les forages en mer du Nord ne devraient pas, selon nous, avoir un impact immédiat sur la rareté des approvisionnements énergétiques.
Outre les mesures d’urgence immédiates destinées à protéger le pays d’un hiver périlleux, le programme de Mme Truss vise à porter la croissance du Royaume-Uni à 2,5 %, contre 1,7 % prévu par l’Office for Budget Responsibility, au moyen d’une diminution des impôts et d’une déréglementation.
L’annulation de l’augmentation proposée de l’impôt sur les sociétés de 19 % à 25 % pourrait être utile, bien que le Royaume-Uni possède déjà le taux d’imposition le plus bas des pays membres du G7. En ce qui concerne la déréglementation, les efforts peuvent être limités par les exigences des accords de libre-échange.
Après le vote en 2016 sur le Brexit, les investissements des entreprises n’ont pas retrouvé leur croissance tendancielle et n’ont pas non plus rebondi au niveau d’avant la COVID-19. Ainsi, il importe de bien gérer cette situation pour stimuler la croissance. Un cadre réglementaire sûr et clair serait également profitable, tout comme une relation stable avec le principal partenaire commercial du pays, l’Union européenne.
Le graphique linéaire illustre les investissements des entreprises britanniques entre 2010 et 2022. Il montre une robuste ascension des investissements, jusqu’au vote de 2016 se soldant par la sortie de l’UE. Après cet événement, et jusqu’à l’émergence de la pandémie de COVID-19, les investissements des entreprises britanniques sont restés stables. Puis au début de 2020, dans le contexte de la COVID-19, les investissements des entreprises britanniques se sont effondrés. En débit d’un certain redressement par la suite, notamment grâce à un programme de stimulation budgétaire, les investissements des entreprises britanniques demeurent bien au-dessous du niveau d’avant 2016.
Nota : Investissements des entreprises au Royaume-Uni (T4 2019 = 100)
Sources : Office for National Statistics, RBC Gestion de patrimoine
Compte tenu des difficultés futures, nous pensons qu’il est prudent de profiter des actions britanniques, qui ont dominé depuis le début de l’année en monnaie locale. Nous admettons que l’indice FTSE All-Share reste extrêmement abordable en termes absolus et relatifs, à moins de 10 fois les bénéfices prévisionnels de l’année prochaine. Les actions britanniques offrent par ailleurs le meilleur rendement en dividendes parmi les principaux marchés boursiers régionaux (rendement de l’indice FTSE All-Share : 4 %). C’est un aspect intéressant pour les investisseurs axés sur le revenu qui privilégient les actions britanniques.
Nous maintenons notre forte surpondération des actions de sociétés dont l’activité est internationale et restons vigilants à l’égard des titres de sociétés britanniques. Nous continuons d’accorder une grande importance aux entreprises de qualité, résilientes, jouissant de positions concurrentielles de premier plan sur le marché et de bilans solides. Au sein des secteurs cycliques, il existe, selon nous, certaines occasions dans des sociétés dont les valorisations reflètent déjà largement les risques de récession à court terme, mais qui demeurent favorables à des tendances structurelles à moyen et à long terme, telles que la décarbonisation de l’économie.
Thomas McGarrity, CFA, a participé à la rédaction de ce rapport.
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