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12 janvier 2023

Par Joseph Wu, CFA

Le choc inflationniste passe

En 2022, l’inflation a atteint des sommets inégalés depuis plusieurs décennies dans la plupart des grandes économies, sauf en Chine. Même si l’inflation reste trop élevée au goût de nombreuses banques centrales, il semble de plus en plus clair que les pressions sur les prix ont atteint leur point culminant. En effet, les dernières données sur l’inflation aux États‑Unis et au Canada ont révélé que les hausses de prix ont été plus modestes et moins généralisées. Par ailleurs, la baisse des prix du pétrole brut, l’atténuation des contraintes liées à l’offre et le recul de la demande des consommateurs et des entreprises nous portent à croire que la trajectoire de l’inflation devrait continuer de s’améliorer.

Néanmoins, certains aspects des dernières données sur l’inflation indiquent que le retour de l’inflation aux niveaux observés avant la pandémie, qui respectaient les cibles des banques centrales, pourrait s’avérer long et parsemé de soubresauts. Des signes montrent que les moteurs de l’inflation de base passent actuellement des biens aux services. De plus, la croissance des salaires demeure vigoureuse. Par conséquent, les prix pourraient se maintenir à des niveaux élevés pendant plus longtemps que prévu. À notre avis, l’ampleur du recul de l’inflation et le niveau auquel elle se stabilisera durant l’année à venir dépendront surtout des éléments suivants : une baisse continue des prix des biens, le moment et l’importance du ralentissement des coûts d’habitation (logements et loyers) et la mesure dans laquelle les pénuries de main‑d’œuvre s’atténuent.

La venue d’une période de désinflation est probable

Les moteurs de l’inflation pourraient toutefois se tourner vers les composantes plus rigides des services

Variations de l’indice des prix à la consommation de base

Le graphique linéaire montre les variations d’une année sur l’autre depuis 2010 de l’indice des prix à la consommation de base (IPC), de l’IPC de base des biens et de l’IPC de base des services aux États-Unis. La modération de la demande de biens, le déclin des prix de l’énergie et l’atténuation des contraintes liées à l’offre indiquent que les pressions inflationnistes ont probablement atteint leur sommet. Cependant, les moteurs de l’inflation pourraient se tourner vers les composantes plus rigides des services, dont l’inflation d’une année sur l’autre est maintenant globalement plus élevée que celle des biens.

  • Indice des prix à la consommation de base aux É.-U. (IPC, var. d’une année sur l’autre)
  • IPC de base aux États-Unis : biens (var. d’une année sur l’autre)
  • IPC de base aux États-Unis : services (var. d’une année sur l’autre, hors services énergétiques)

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données prises en compte jusqu’au 31 décembre 2022

Hausses de taux plus modestes à venir

Les hausses de taux d’intérêt décrétées simultanément par de nombreuses banques centrales en 2022 ont témoigné d’un effort concerté de lutte contre l’inflation élevée et persistante. Au moment où les pressions sur les prix diminuent et où le dynamisme économique s’essouffle, nous croyons que la politique monétaire s’approche peut‑être d’un tournant.

Après avoir procédé à des hausses exceptionnelles l’année dernière, la Réserve fédérale (Fed) et la Banque du Canada ont laissé planer la possibilité que les relèvements soient plus modestes lors de leurs prochaines réunions. Les prévisions du marché prennent déjà largement en compte cette éventualité. Selon elles, les taux directeurs du Canada et des États‑Unis augmenteront de seulement 50 points de base au cours des deux prochains trimestres, pour atteindre le sommet de ce cycle, entre 4,5 % et 5 % environ, d’ici juin.

Prévisions de taux d’intérêt

Prévisions de taux d’intérêt

Le graphique linéaire illustre l’évolution des taux d’intérêt de référence aux États-Unis et au Canada de février 2022 à décembre 2022, ainsi que les anticipations du marché jusqu’en juin 2023. Après avoir procédé à des hausses exceptionnelles l’année dernière, la Réserve fédérale (Fed) et la Banque du Canada ont laissé planer la possibilité que les relèvements soient plus modestes lors de leurs prochaines réunions. Selon les prévisions implicites du marché, les taux directeurs du Canada et des États-Unis augmenteront de seulement 50 points de base au cours des deux prochains trimestres, pour atteindre le sommet de ce cycle, entre 4,5 % et 5 % environ, d’ici juin.

  • Réserve fédérale
  • Banque du Canada

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données prises en compte jusqu’au 6 janvier 2023

La trajectoire de l’inflation reste la principale inconnue. Si le recul de l’inflation amorcé récemment se poursuit au cours des prochains mois, les décideurs pourront non seulement ralentir la cadence des hausses de taux, mais aussi mettre fin au resserrement, peut‑être durant le premier semestre de cette année. Ces éléments, de concert avec le ralentissement de l’économie, pourraient tempérer les pressions haussières sur les taux des obligations.

Des impressions de fin de cycle

En ce qui concerne l’économie, la croissance mondiale a fortement ralenti depuis un an sous l’effet du resserrement des conditions financières attribuable à l’augmentation des coûts d’emprunt, aux normes de crédit plus strictes et à l’appréciation du dollar américain. L’économie américaine, qui donne le ton au reste du monde, connaîtra sans doute un repli cette année. Plusieurs indicateurs économiques et financiers que surveille RBC Gestion mondiale d’actifs signalent qu’elle se trouve fort probablement à une étape avancée ou à la fin du cycle économique. Précisons cependant que d’après les dernières données, les dépenses de consommation et le marché du travail demeurent résilients et l’expansion de l’économie semble se poursuivre.

Toutefois, comme nous l’avons souligné dans l’article de fond des Perspectives mondiales 2023, il y aura probablement une récession aux États‑Unis au cours de l’année à venir. Ce point de vue repose principalement sur les avertissements émis par deux des indicateurs avancés de récession qui se sont avérés les plus fiables dans le passé. Il s’agit du niveau des taux d’intérêt à court terme par rapport aux taux à long terme (c’est‑à‑dire l’aspect de la courbe de rendement) et de l’indice économique avancé du Conference Board. Ces deux indicateurs, dont l’avance moyenne historique est de 6 à 12 mois, ont signalé en juillet et en septembre qu’une récession se profilait à l’horizon aux États‑Unis ; celle‑ci pourrait donc se manifester cet été.

Par conséquent, nous croyons que les données fondamentales des sociétés seront mises à l’épreuve par la détérioration de la conjoncture macroéconomique. Étant donné le ralentissement notable de la croissance économique et la hausse des structures de coûts, les prévisions générales des bénéfices devront, à notre avis, être revues à la baisse, afin de refléter le fait que les conditions d’exploitation sont beaucoup moins favorables aux revenus et aux marges. Nous savons aussi que les récessions s’accompagnent habituellement de diminutions importantes des bénéfices des sociétés, ce qui explique en grande partie pourquoi chaque récession de l’économie américaine s’est accompagnée d’un marché baissier.

Les prévisions de bénéfices seront sans doute revues à la baisse

Prévisions générales du BPA sur 12 mois (1er janv. 2022 = 100)

Estimations du BPA prévisionnel sur 12 mois

Le graphique linéaire montre l’évolution des estimations du BPA prévisionnel sur 12 mois pour l’indice MSCI Monde tous les pays, l’indice S&P 500, l’indice STOXX Europe 500 et l’indice composé TSX. Les prévisions des bénéfices des sociétés se sont révélées résilientes. Cependant, étant donné le ralentissement notable de la croissance économique et la hausse des structures de coûts, les prévisions générales des bénéfices devront, à notre avis, être revues à la baisse, afin de refléter le fait que les conditions d’exploitation sont beaucoup moins favorables aux revenus et aux marges à court terme.

  • Indice MSCI Monde tous les pays
  • S&P 500
  • Indice STOXX Europe 600
  • Indice composé S&P/TSX

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données prises en compte jusqu’au 6 janvier 2023

Répercussions sur les placements

Le fait de se trouver à un stade avancé du cycle dans un contexte de forte incertitude découlant du risque de récession, de l’inflation et de la politique monétaire pose un défi de taille. D’après nous, les effets à retardement du resserrement monétaire synchronisé à l’échelle mondiale, qui freinent la croissance, continueront de se faire sentir dans les grandes économies au cours des trimestres à venir. Nous sommes encouragés par le fait que la plupart des marchés des actifs commencent l’année 2023 avec une amélioration des valorisations. Néanmoins, les obstacles persistants que posent les coûts d’emprunt de plus en plus restrictifs, la contraction de la liquidité et la vulnérabilité des bénéfices des sociétés signifient à notre avis que le contexte n’est guère propice à une grande prise de risques.

Les primes de risque semblent plus attrayantes pour l’ensemble des grandes catégories d’actifs

La valeur relative favorise maintenant les titres à revenu fixe

Primes de risque pour les grandes catégories d’actifs

Le graphique à barres montre le niveau actuel du ratio bénéfice prévisionnel/cours de l’indice MSCI Monde tous les pays et de l’indice S&P 500, ainsi que le niveau actuel du pire rendement de l’indice des titres de sociétés américaines Bloomberg, de l’indice global mondial des titres de crédit Bloomberg, de l’indice des obligations de sociétés américaines à rendement élevé Bloomberg, de l’indice des obligations mondiales de sociétés à rendement élevé Bloomberg, comparativement aux niveaux d’il y a un an et aux moyennes depuis 2002. Sur le plan des rendements en revenus, l’avantage des actions sur les obligations de société a sensiblement diminué au cours de l’année écoulée.

  • Il y a un an
  • Actuellement
  • Moyenne depuis 2002

Nota : Le ratio bénéfice‑cours est l’inverse du ratio cours/bénéfice prévisionnel. Le rendement en revenu des obligations renvoie au pire rendement de l’indice des titres de sociétés américaines Bloomberg, de l’indice global des titres de crédit Bloomberg, de l’indice des titres à rendement élevé de sociétés américaines Bloomberg et de l’indice des titres à rendement élevé de sociétés mondiales Bloomberg.

Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données prises en compte jusqu’au 6 janvier 2023.

En ce qui concerne les actifs, nous estimons raisonnable d’adopter une position relativement plus optimiste à l’égard des titres à revenu fixe, la gamme d’occasions dans les marchés des titres de créance de sociétés s’étant nettement élargie. Étant donné que de nombreux segments offrent des profils de rendement global attrayants, nous croyons que les obligations de société sont raisonnablement bien protégées contre d’autres augmentations des écarts ou des taux avant que les rendements deviennent négatifs. Nous estimons que la balance des risques favorise les obligations à court ou moyen terme de grande qualité, qui cristallisent de meilleurs rendements en revenu aujourd’hui, sans présenter un risque de taux d’intérêt excessif si l’inflation se révélait plus persistante que prévu. Le risque d’évaluation des actions a diminué à la suite de la liquidation de l’année dernière. Cependant, la probabilité accrue de récession aux États‑Unis nous incite à garder une structure défensive. Nous sommes d’avis que les portefeuilles d’actions devraient miser fortement sur la qualité et les dividendes durables et éviter les risques propres aux sociétés susceptibles de se concrétiser en cas de ralentissement économique.


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