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Opinion éclairée – Épisode 16 : Siguo Chen

Le typhon Evergrande : le point de vue d’une spécialiste sur la crise de la société immobilière Evergrande et les récentes mesures du gouvernement chinois d’année

L’émission Opinion éclairée, animée par Stu Morrow, stratégiste en chef, Placements, RBC PH&N Services-conseils en placements, est une série d’enregistrements audio visant à tenir les clients informés des opinions éclairées des chefs de file et spécialistes de la principale société de gestion de patrimoine la plus importante du Canada.

Hôte de l‘épisode : Siguo Chen : RBC Global Asset Management Asia (RBC GAM Asia)

En direct de Hong Kong, Siguo Chen de RBC Global Asset Management Asia (RBC GAM Asia), se joint à Stu pour une analyse opportune et essentielle de la crise d’Evergrande, l’imposante société immobilière chinoise qui croule sous des dettes colossales. Les répercussions de la crise à l’échelle mondiale ainsi que les récents changements de politique effectués par le gouvernement, qui touchent d’autres sociétés chinoises importantes comme Alibaba et Tencent, sont traités dans la mise au point éclairée de Mme Chen, une analyste sectorielle chevronnée.

Siguo Chen s’est jointe à l’équipe Actions asiatiques de RBC GMA à titre de spécialiste de la Chine en 2018. Auparavant, elle exerçait les fonctions d’analyste, Recherche sur actions à UBS Hong Kong depuis 2012, couvrant les actions de catégorie H des secteurs de la consommation et la stratégie axée sur Hong Kong. Mme Chen est titulaire d’une maîtrise en finances de HEC Paris et d’un baccalauréat en mathématiques et mathématiques appliquées de l’Université d’aéronautique et d’astronautique de Beijing.

Transcription

Stuart Morrow :
Bienvenue à Opinion éclairée. Je suis votre hôte, Stu Morrow, stratégiste en chef, Placements, à RBC PH&N Services-conseils en placements.

Ça fait presque dix ans que le monde s’inquiète de la rapide montée de l’endettement en Chine, autant net que brut. Les grands investisseurs, les institutions multinationales et les organismes de réglementation ont souvent tiré la sonnette d’alarme quant à l’alourdissement de la dette de la Chine. Si cette agitation retombe de temps en temps, elle ne manque pas de refaire surface dès que survient un défaut retentissant ou un brusque ralentissement de la croissance.

Depuis quelques semaines, Evergrande Group, premier groupe immobilier chinois selon les ventes, est dans le collimateur des marchés mondiaux. Plusieurs observateurs ont même estimé que cette affaire pourrait être la crise Lehman Brothers de la Chine, mais je ne suis pas sûr d’être d’accord avec cette analogie. Néanmoins, Evergrande représente actuellement l’une des plus grandes sources de préoccupation pour les marchés financiers en Chine.

En bref, ce promoteur immobilier est endetté à hauteur de 300 milliards de dollars, et le marché redoute un défaut de paiement sur ses obligations. Le groupe mène 1 300 projets dans plus de 280 villes, mais ses activités ne se limitent pas à la construction de logements. Elles englobent des domaines aussi diversifiés que les véhicules électriques, la production média, l’eau minérale et même le soccer.

Pour mieux comprendre la situation, les estimations indiquent que le secteur immobilier génère indirectement près de 25 % du PIB de la Chine, et que le groupe Evergrande représente entre 3 et 4 % du marché global. Donc ce qui le distingue, c’est surtout sa taille.

Au début de la semaine, des rumeurs ont couru à propos d’une restructuration qui concernerait un autre promoteur immobilier. Mais au moment de cet enregistrement, Evergrande n’avait pas encore publié de mise à jour depuis la suspension de sa cotation, dans l’attente de l’annonce d’une opération importante.

Cette semaine, un autre promoteur immobilier chinois nommé Fantasia Holdings Group a fait défaut sur un paiement de ses obligations, ce qui laisse entrevoir un durcissement des conditions de financement.

Dans ce studio virtuel consacré à la situation en Chine, je suis en compagnie de Siguo Chen, gestionnaire de portefeuille à RBC Gestion mondiale d’actifs. Mme Chen est gestionnaire de portefeuille au sein de l’équipe Actions asiatiques en poste à Hong Kong. Elle est cogestionnaire de la stratégie de l’équipe en Chine, en plus d’être la spécialiste du secteur des soins de santé pour l’équipe.

d’investissement multinationale à titre d’analyste de marché orienté vendeur, spécialisée dans les actions du secteur de la consommation de Hong Kong et de la Chine, et dans la recherche en stratégies de placement. Elle a commencé sa carrière dans le secteur des placements en 2012.

Bonjour, Siguo. Comment allez-vous ?

Siguo Chen :
Bonjour, Stu. Je vous remercie de votre invitation.

Stuart Morrow :
Il n’y a pas de quoi. Merci de vous joindre à nous. Peut-être pouvons-nous aller droit au but en vous demandant quelles sont les dernières nouvelles du groupe Evergrande ?

Siguo Chen :
D’accord. Alors vous avez mentionné que la société pourrait faire défaut sur sa dette ce mois-ci, je crois. Donc, un paiement d’intérêts était dû le 23 septembre, avec une période de grâce d’un mois, et il y en aura quelques autres dans un mois ou deux. D’après les prévisions générales du marché, le groupe pourrait faire défaut sur sa dette d’ici deux semaines.

Je pense que depuis près d’un mois, le gouvernement et les organismes de réglementation s’efforcent de remédier à la situation compliquée d’Evergrande. Mais la procédure de liquidation ne peut pas vraiment démarrer tant que le défaut n’a pas eu lieu. Nous assisterons sans doute à une réaction en chaîne plus prononcée une fois que la procédure sera réellement engagée.

Cela dit, il semble que le gouvernement entende protéger une partie des bénéfices de l’entreprise en vue d’une cession ultérieure à d’autres promoteurs. À mon avis, cette affaire ne sera pas classée rapidement. La procédure prendra du temps, au moins un an ou deux jusqu’à sa résolution.

Mais selon moi, le gouvernement a clairement exprimé ses priorités. La première est de terminer les projets inachevés. Le but est d’assurer les livraisons aux acquéreurs. Les projets inachevés d’Evergrande dans le pays seront sans doute divisés par province et nécessiteront des investissements d’autres promoteurs. Comme vous l’avez mentionné, Stu, le groupe est énorme. Donc, il faudra au moins deux ans pour trouver des solutions. La deuxième priorité et de s’assurer que les fournisseurs seront payés, et après eux, les investisseurs individuels.

On estime qu’il existe entre 40 et 100 milliards de RMB de produits de gestion de patrimoine liés à des actifs d’Evergrande, qui sont principalement vendus aux employés d’Evergrande, mais aussi à d’autres personnes. Cette question est d’une grande importance pour le gouvernement chinois, car il est primordial pour lui de résoudre les problèmes de stabilité sociale.

Enfin, s’il reste quelque chose, le solde servira à rembourser ses prêts bancaires, puis son obligation nationale. Et à la toute fin, il y aura les investisseurs étrangers.

Stuart Morrow :
Je comprends. Merci, Siguo. La situation d’Evergrande pourrait-elle être symptomatique de quelque chose de plus grand qui est en train de se produire sur le marché immobilier chinois ? J’ai mentionné Fantasia Holdings, mais y a-t-il d’autres dominos qui pourraient tomber ?

Siguo Chen :
D’accord. Je crois que vous avez tout compris. Je veux dire, Evergrande n’est pas le premier promoteur immobilier à faire faillite, et ce ne sera sans doute pas le dernier. Il y a quelques mois, il a été question de China Fortune Land. Je ne sais pas si vous en avez entendu parler. Cette société a fait défaut, mais le risque a été contenu, principalement en raison de sa petite taille et de l’importance bien moindre de sa dette étrangère. Par conséquent, il n’y a pas eu beaucoup de défauts croisés.

Cette semaine, vous avez mentionné le défaut de paiement de Fantasia sur sa dette en dollars. Il est intéressant de noter que l’effet de contagion a été plus important, malgré la taille plus modeste de sa dette. En fait, Fantasia disposait de suffisamment de liquidités pour rembourser cette obligation en dollars, et le montant n’était pas particulièrement élevé. La société a tout de même choisi de faire défaut en raison des remboursements plus importants prévus en décembre, qu’elle pensait ... ne pas pouvoir honorer. Cette décision a pris le marché par surprise, car la société avait assuré aux investisseurs, peu de temps auparavant, en fait quelques jours auparavant, qu’elle procéderait au remboursement. L’annonce a donc provoqué une liquidation généralisée dans tout l’univers du crédit BB.

Je pense que d’un côté, le gouvernement chinois fait tout ce qu’il peut pour éviter une crise du prix des actifs, comme vous l’avez dit, un effet domino. Mais d’un autre côté, nous devons voir qu’une série de défauts menée, espérons-le, de manière ordonnée est probablement saine, et que c’est ce que souhaite le gouvernement chinois. Parce qu’il se rend compte que tout d’abord, il ne peut pas renflouer tout le monde et pour toujours, ce qu’il a fait à plusieurs reprises, par exemple en procédant au sauvetage du plus grand gestionnaire de créances douteuses, Huarong, cette année. Et qu’ensuite, il existe évidemment des risques moraux dont il est très conscient.

Stuart Morrow :
Bien sûr. La situation est délicate. Et pensez-vous qu’il y a un risque de contagion malgré l’intervention et le soutien du gouvernement tout au long du processus. Existe-t-il toujours un risque de contagion pour le système financier au sens large, sur les marchés mondiaux, d’une manière ou d’une autre ?

Siguo Chen :
Je dirais que le risque de contagion directe lié au défaut d’Evergrande est faible à court terme. Nous avons constaté quelques problèmes dans le crédit de catégorie B, mais ils ne se sont pas beaucoup répandus en dehors du secteur immobilier, et pas du tout dans le système de crédit mondial en général. À mon avis, nous ignorons toujours dans quelle mesure cela touchera les placements immobiliers en Chine, qui représentent une part importante des immobilisations corporelles et des recettes fiscales du gouvernement. Par conséquent, la situation pourrait avoir d’importantes répercussions macroéconomiques, même si je pense que le scénario de base est un ralentissement de l’investissement immobilier de moins de 5 % l’année prochaine. Mais si les conditions de crédit se détérioraient pour les promoteurs, alors ce ralentissement pourrait atteindre 10 % et commencer à franchement peser sur l’économie chinoise, peut-être à hauteur de 2 % du PIB.

En fin de compte, tout dépend du niveau de tolérance du gouvernement et de la réponse politique qu’il donnera, ce qui est difficile à estimer pour le moment. Ces derniers temps, l’investissement immobilier a tendance à stagner sur 12 mois et les ventes ont baissé d’environ 20 % d’une année sur l’autre, mais je pense que le gouvernement patientera au moins un ou deux trimestres de plus avant de commencer à actionner des leviers politiques.

C’est en quelque sorte particulier à cette administration. Elle est plus stricte, dans un sens. Et même si le gouvernement agit, il est fort probable que l’imposition retombera sur les acquéreurs plutôt que sur les promoteurs, et qu’il mettra en place des mesures comme la réduction des délais d’approbation pour les prêts hypothécaires, etc.

Stuart Morrow :
D’accord. Je comprends. Siguo, pensez-vous que les problèmes d’Evergrande, ou les problèmes de la promotion immobilière et des promoteurs immobiliers modifient en quoi que ce soit les arguments en faveur des placements en Chine ?

Siguo Chen :
Pour Evergrande en particulier, pas vraiment.

Stuart Morrow :
Non>

Siguo Chen :
La société [inaudible], oui. Mais je veux dire que le problème de la dette se pose depuis la politique répressive dite des trois lignes rouges qui a été mise en place l’année dernière. Donc, ce n’est pas vraiment une surprise pour nous ni pour les investisseurs.

Cela dit, le rythme des défauts et le risque de crédit pour les autres promoteurs, comme vous l’avez mentionné, nous incitent à une plus grande prudence à l’égard du secteur. Mais je pense que de manière générale, Evergrande reflète bien les retombées que peuvent avoir les politiques répressives souvent observées cette année, non seulement dans l’immobilier, mais dans tous les secteurs. Vous avez sûrement entendu parler du secteur de l’éducation, et aussi de l’Internet.

Stuart Morrow :
En effet.

Siguo Chen :
Oui, exactement. Donc, sur cette base, nous avons vraiment rajusté nos portefeuilles de placements en Chine. Je pense, pour être objective, que le risque réglementaire a accru les incertitudes à propos de l’investissement dans certains secteurs. Nous avons sous-pondéré l’Internet chinois en début d’année et surpondéré les secteurs [favorisés] par les décideurs politiques. En même temps, nous avons investi dans des secteurs tels que l’énergie renouvelable, l’innovation, la fabrication de pointe et la pharmacie [innovante]. Ce sont des décisions qui ont porté fruit.

Je pense que si nous regardons l’horizon à long terme, nous voyons qu’une caractéristique de la Chine est son caractère hautement cyclique, surtout si on la compare aux États-Unis. Ces cycles sont souvent ponctués de facteurs exogènes tels que les guerres commerciales, les campagnes de désendettement, et maintenant les changements politiques.

À mon avis, le bon côté du risque lié à Evergrande est que des perspectives moins spéculatives dans l’immobilier pourraient inciter les ménages à accumuler plus vite une épargne en actions, ce qui est actuellement dominé par [inaudible].

De plus, nous pouvons toujours compter sur le solide potentiel de la consommation à long terme, la tendance positive de l’urbanisation et la marge d’amélioration des gains de productivité. Le PIB par habitant de la Chine s’élève toujours à un quart, je crois, de celui des États-Unis, et il reste bien en dessous de celui du Japon. Donc, il peut encore s’améliorer. Je dirais donc qu’il y a de forts arguments en faveur des actions chinoises à long terme.

Stuart Morrow :
Bien dit. Bien dit. Peut-être une dernière question, Siguo : quel est, selon vous, l’objectif à long terme du gouvernement chinois en ce qui concerne les marchés financiers mondiaux ? Comme vous l’avez évoqué, vous avez parlé du récent durcissement réglementaire à l’égard de l’Internet et de l’éducation, mais quel est l’objectif à long terme de la Chine en ce qui concerne les marchés financiers mondiaux ?

Siguo Chen :
D’accord. Je pense que les récentes initiatives du gouvernement chinois ont sans doute effrayé – et je ne sais pas si c’est le bon mot – mais elles ont un peu effrayé les investisseurs institutionnels internationaux. Cependant, en ce qui concerne la réglementation dans le secteur de l’Internet, je pense que ces règles antimonopole ne sont pas si éloignées des intentions des décideurs politiques des marchés occidentaux. Ce qui distingue surtout la Chine, c’est sa capacité à mettre en œuvre des réformes radicales dans les secteurs ou les industries sans avoir à communiquer à l’avance avec les investisseurs et parties prenantes. Contrairement à ce qui se passe en Occident, où vous aurez une législation et beaucoup de communication, et où, à la base, tout est bien expliqué. Le manque de transparence et le manque de visibilité ont constitué les principales difficultés pour de nombreux investisseurs, et ces facteurs ont largement contribué à la volatilité cette année.

Je crois que pour les investisseurs, la question est à présent de savoir dans quelle mesure ces changements ont influé sur les cours, et combien de changements supplémentaires nous attendent. Si vous regardez la valorisation de l’une des plus grandes entreprises technologiques, Tencent, le multiple a nettement baissé ; il se trouve maintenant au plus bas. Il s’agit d’une société qui dégage une croissance des bénéfices à deux chiffres, et dont la somme des parties représente à la base 40 % de la capitalisation boursière. Or, en ce moment, son titre se négocie seulement à des multiples proches de 20.

D’un autre côté, il est très difficile de prévoir quand tomberont les prochaines annonces réglementaires, mais nous pouvons les situer aux alentours de certains événements clés, notamment le 20e Congrès du Parti communiste l’année prochaine.

Selon nous, ce calendrier explique l’empressement du gouvernement à imposer des mesures réglementaires cette année. Par conséquent, nous pourrions constater une normalisation des annonces réglementaires l’année prochaine, étant donné que le gouvernement souhaitera éviter une trop grande volatilité.

En ce qui concerne le marché mondial des capitaux, le gouvernement en a absolument besoin à long terme, et c’est pourquoi il tente une ouverture. Et pendant une courte période, nous assisterons à des allers-retours, mais je pense que la tendance est claire. Le pays a besoin du marché mondial et il doit vraiment faire passer le message de manière plus claire, en évitant ce genre de manque de communication encore et encore.

Stuart Morrow :
C’est une excellente mise à jour. Merci, Siguo, d’avoir pris le temps de discuter avec moi aujourd’hui, malgré votre emploi du temps chargé. Et merci d’avoir transmis à nos clients votre avis éclairé sur le secteur immobilier et le marché des actions en Chine.

Siguo Chen :
Merci, Stu.

Stuart Morrow :
Et à nos clients, merci d’avoir pris le temps d’écouter notre balado. Si vous avez des questions sur ce contenu, ou si vous avez des questions sur votre portefeuille en général, n’hésitez pas à contacter votre gestionnaire de portefeuille.

Prenez bien soin de vous.

Déclaration

L’épisode 16 de la baladodiffusion Opinion éclairée a été enregistré le 7 octobre 2021.

Stuart Morrow est stratégiste en chef, Placements, RBC Phillips, Hager & North Services-conseils en placements inc. (RBC PH&N SCP). Les opinions exprimées par Stuart Morrow et ses invités lors de la baladodiffusion sont les leurs et ne reflètent pas l’avis de RBC PH&N SCP et de ses sociétés affiliées, y compris RBC Gestion mondiale d’actifs Inc. (RBC GMA). Cette baladodiffusion est offerte à titre indicatif seulement et ne devrait pas être le fondement de décisions de placement. Elle ne constitue ni une offre de vente ni la sollicitation d’une offre d’achat de titres. Les renseignements fournis dans cette baladodiffusion ne sont pas des conseils relatifs aux placements, fiscaux ou juridiques. Nous invitons les particuliers à s’adresser à un conseiller fiscal et à un conseiller juridique compétents avant de prendre des décisions fondées sur les renseignements qui y sont fournis. Ni RBC PH&N SCP ni l’une ou l’autre de ses sociétés affiliées ni toute autre personne n’acceptent en aucun cas la responsabilité de toute perte directe ou indirecte découlant de toute utilisation des données contenues dans cette baladodiffusion. Les clients de RBC PH&N SCP peuvent conserver des positions dans les titres dont il est question dans cette baladodiffusion.

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