大轉變

市場透視

在等待了一段時間之後,美聯儲終於以強勁的減息,開始其寬鬆貨幣政策週期。投資者可能會擔心美聯儲的做法過於激進,而且更積極的減息措施可能會重燃通脹壓力,但美聯儲的積極措施讓我們感到鼓舞,本篇將重點探討原因。

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19.09.2024

Thomas Garretson
資深投資組合策略師
固定收益策略
投資組合諮詢小組 – 美國

一如市場預期,美聯儲終於加入全球寬鬆政策週期,本週減息 50 個基點,將目標利率從 5.25% 至 5.50% 降至 4.75% 至 5.00%。雖然在本週的政策會議中,對於減息 25 還是 50 個基點存在很大程度的不確定性,但我們先前的預測是 50 個基點,因此我們認為美聯儲做出了正確的決定。

根據會議記錄,早在 7 月的會議上,央行官員就已經公開討論是否要減息。此後,通脹壓力進一步降溫,而公佈的 2 份薪資報告也遠比彭博預期疲軟。雖然,在新聞發佈會上,美聯儲主席鮑威爾並未將本週的大幅度減息描述為「追上比央行預期更快降溫的就業市場」,但我們相信情況就是這樣。

但我們認為,這是否屬於「為時已晚」的典型案例仍有待觀察—2001 年和 2007 年,美聯儲均以大幅減息揭開寬鬆週期的序幕,當然,這兩段並非作為基準的合適時期。美聯儲本週的主動、積極決策,而非較傳統的 25 個基點減息,應有助於提高經濟軟著陸的機會,同時降低硬著陸的風險。但這當然仍有很大的不確定性,且高度取決於持續公佈的經濟數據。

即使減息,實際利率仍可能維持在高位

實際聯邦基金利率 (利率減「個人消費開支」通脹率)

Real federal funds rate (rate less PCE inflation)

The line chart shows the Federal Reserve’s real policy rate, or the official policy interest rate adjusted for inflation, since 1988, and the projected rate through the end of 2026. The real rate rose sharply from a low of -6.4% in April 2022 and peaked around 3% in July. The Fed’s rate and inflation forecasts suggest it is likely to fall only gradually in the future, reaching a level of approximately 1% at the end of 2026.

  • 美國經濟衰退
  • 聯邦基金利率預測

資料來源—RBC 財富管理,彭博;實際利率預測基於《美聯儲對「個人消費開支」通脹和聯邦基金利率的經濟預測摘要》。

減息並不容易

由於美聯儲本週減息幅度超過普遍調查預期,且其自身修訂後的利率預期也顯示,未來的降息次數將超過預期,投資者可能會擔心美聯儲行動過於超前,更激進的減息可能會重新引發通脹壓力。

雖然美聯儲的整體政策利率贏得很多關注,但任何事情都是相對的。我們認為,對於經濟活動、通脹和就業而言,真正重要的是實際利率水平,也就是根據通脹調整後的政策利率。

如上圖表所示,實際利率在最近幾個月達到 3% 左右的峰值(截至 7 月的最新讀數,美聯儲基金利率為 5.5%,整體個人消費開支通脹率為 2.5%。),與最近幾十年達到的水平一 致。但如圖所示,在這些利率水平之後也往往出現衰退。

美聯儲更新的經濟預測摘要顯示,央行預計今年年底將目標區間上限下調至 4.50%,2025 年下調至 3.50%,2026 年下調至 3.00%。美聯儲官員也預期通脹將在該期間內逐漸回到目標值,這將使實際利率處於仍相對較高的 1.00% 水平(3.00% 的基金利率減 2.00% 的目標通脹率)。

此外,如果認為美聯儲的措施可以鞏固經濟前景,我們就必須承認,經濟前景稍好也可能意味著通脹會放緩。

參考別國的例子?

在 2023 年,通膨的下降是否會足以讓美聯儲在 2024 年減息尚不得知,由於不確定性持續存在,我們轉而從新興市場尋求啟示。一般的想法是,對新興市場而言,通脹往往是更大的問題,因此那些國家的央行必須更注意通脹風險。

舉例來說,巴西央行於 2021 年初開始加息,比發達市場的央行早約 1 年。2023 年夏季,通脹壓力下降,巴西央行開始減息。如果同樣的準備時間維持不變,那麼發達市場的央行在今年夏天之前採取寬鬆政策似乎是合理的,而他們實際上已經採取了寬鬆措施。

因此,考慮到這一點,就在美聯儲週三減息 50 個基點之際,巴西央行將其政策利率上調 25 個基點,這是巴西央行自 2023 年 8 月開始減息以來的首次加息。巴西央行官員指出,通脹上行的風險日益增加,這也是增加政策限制性的原因之一,並指出日後可能會再加息。

隨著發達市場的央行開始減息,一些新興市場又轉向加息

Evolution of central bank policy rates in the U.S., Canada, the United Kingdom, and Brazil

The line chart compares the evolution of central bank policy rates in the U.S., Canada, the United Kingdom, and Brazil from September 2020 through September 19, 2024. The Bank of Brazil was both the first to begin raising rates and the first to begin cutting rates. While other central banks are now cutting, the Bank of Brazil raised rates in September 2024.

  • 美國(左)
  • 加拿大(左)
  • 英國 (左)
  • 巴西 (右)

資料來源—RBC 財富管理,彭博

需要明確的是,我們預期美國或全球不會出現第2波通膨,但我們必須時刻警惕潛在的風險因素。如果我們將新興市場央行作為減息的領先指標,那麼如果我們不密切關注其他寬鬆週期的發展情況,那就太失職了。

儘管如此,通脹上行風險再次降臨巴西的原因之一是貨幣疲 軟,因為巴西央行在美聯儲推遲減息之際進行減息。因此,美聯儲減息應有助於紓緩巴西的貨幣壓力,從而也有助於紓緩通脹壓力,所以這可能不是發達市場通脹風險重現的警告信號。

當前形勢

美聯儲本週主動採取的決策應有助於鞏固經濟前景,我們對於美聯儲選擇這樣做感到鼓舞,因為過去美聯儲過於被動,因此在調降貨幣政策限制性時往往為時已晚。

毫無疑問,大量經濟和政策相關的不確定性仍將存在。但我們相信,美聯儲在減息幅度上的強勁開端,應能在某種程度上 避免中期衰退風險,或至少在實質上避免美國就業市場進一步疲軟。


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