Dans un contexte de déploiement de mesures pour stimuler la croissance et faire face aux difficultés économiques, nous cernons des occasions à long terme à la fois dans les actions et les titres à revenu fixe.
2 Décembre 2024
Par Frédérique Carrier, Thomas McGarrity, CFA et Rufaro Chiriseri, CFA
L’économie britannique s’est mieux comportée que ne le prévoyaient la plupart des investisseurs en 2024, mais ses perspectives demeurent faibles, la croissance du PIB étant estimée à 1,3 % pour 2025. L’imposition probable de droits de douane par les États-Unis aurait une incidence négative, selon nous, mais l’impact direct pourrait être inférieur à ce que les pays de l’UE pourraient subir. Les exportations du Royaume‑Uni vers les États-Unis ne représentent que 2 % du PIB, comparativement à 4 % pour l’Allemagne. De plus, l’économie britannique est davantage axée sur les services que ses homologues voisines.
Mais, de notre point de vue, elle devrait également subir un impact indirect. Les exportations vers l’UE pourraient diminuer, car la croissance globale de la région est restreinte par l’incertitude commerciale. Même après le Brexit, l’UE demeure de loin le marché d’exportation le plus important du Royaume-Uni, représentant 42 % de toutes les exportations britanniques. De plus, les tarifs douaniers proposés par les États-Unis et toute mesure de représailles potentielle pourraient miner la confiance à l’égard des entreprises britanniques.
Le gouvernement pourrait ne pas avoir beaucoup de marge de manœuvre pour compenser un choc de croissance négatif induit par les droits de douane, puisqu’il a utilisé une grande partie de sa latitude budgétaire dans le récent budget. La Banque d’Angleterre, qui garde à l’œil une inflation persistante dans le secteur des services, pourrait être réticente à assouplir sa politique monétaire trop rapidement.
L’indice FTSE All-Share se comporte généralement relativement bien en période de repli mondial (ce qui n’est toutefois pas notre scénario de base) en raison de sa forte exposition relative aux secteurs défensifs, comme les soins de santé, les services publics et la consommation de base. En revanche, l’indice a tendance à tirer de l’arrière pendant les périodes où les secteurs de croissance ont la faveur des investisseurs, du fait de sa faible exposition aux technologies en particulier.
Les valorisations au Royaume-Uni demeurent près de creux historiques comparativement à d’autres marchés. L’indice FTSE All-Share se négocie bien en deçà de son ratio cours/bénéfice médian relatif à long terme comparativement aux marchés développés mondiaux, même en tenant compte des différences sectorielles.
Le graphique linéaire montre la valorisation de l’indice FTSE All-Share par rapport à l’indice MSCI Monde depuis novembre 2014. Depuis son sommet de 0,97x en 2016, la valorisation relative a diminué de façon constante et se situe maintenant à un creux de moins de 0,6x sur 10 ans.
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg; données jusqu’au 13 novembre 2024.
Dans l’ensemble, nous recommandons de sous-pondérer les actions britanniques, mais croyons que certaines grandes capitalisations de qualité demeurent des occasions intéressantes à long terme, car elles se négocient à escompte par rapport aux sociétés comparables cotées dans d’autres marchés. Nous privilégions les actions exposées aux dépenses de consommation du Royaume-Uni, qui devraient profiter des réductions de taux directeur de la Banque d’Angleterre au cours des 12 prochains mois.
Les données sur l’inflation satisfont davantage la Banque d’Angleterre, même si des risques se profilent à l’horizon. Selon le Bureau de la responsabilité budgétaire, le budget dopera la croissance du PIB, mais ravivera également l’inflation au-dessus de la cible de la Banque d’Angleterre pour la période de prévisions 2025-2029. Même si la banque centrale s’est abstenue de faire des commentaires sur les effets de la politique budgétaire expansionniste et des possibles droits de douane américains sur l’économie, le message était clair dans ses prévisions de novembre, à notre avis. Selon celles-ci, l’inflation devrait revenir à la cible au premier trimestre de 2027, soit un an plus tard que prévu dans les prévisions d’août.
Les marchés anticipent un taux directeur de 4,25 % au premier semestre de 2025, ce qui semble raisonnable si les nouvelles données sur l’inflation sont globalement conformes aux prévisions de la Banque d’Angleterre. L’assouplissement monétaire pourrait être limité en 2025 si l’inflation subit des poussées inattendues en raison des tarifs douaniers et des dépenses publiques, par rapport aux prévisions de la Banque d’Angleterre.
Les prévisions du Bureau de la gestion de la dette pour les prochaines années montrent que les émissions brutes d’obligations d’État britanniques demeureront supérieures aux moyennes historiques des dix dernières années (excluant 2020, une année de fortes émissions dues à la pandémie de COVID-19). La demande pour les obligations d’État britanniques demeure robuste, même si des emprunts additionnels de 142 G£ sont à venir. Nous croyons que les risques liés à la surabondance de l’offre et aux mesures budgétaires sont largement pris en compte à court terme, le taux de rendement des obligations d’État à 10 ans étant à des sommets inégalés sur un an. Nous avons donc opté pour une prolongation de la duration des portefeuilles.
La rémunération des obligations de sociétés pour la duration avoisine les moyennes sur un an, grâce à la hausse du rendement des obligations d’État. Mais si les taux globaux nous semblent intéressants, les écarts se sont resserrés considérablement, passant davantage en territoire « cher », et le risque d’élargissement par rapport aux niveaux actuels serrés est élevé, à notre avis. Des difficultés se profilent à l’horizon pour les sociétés qui peinent à répercuter la hausse des coûts de la main-d’œuvre découlant de l’augmentation des cotisations des employeurs au régime d’assurance nationale et de la hausse du salaire minimum. Nous adoptons une approche prudente et sélective en matière de répartition à court terme et préférons les secteurs de la consommation de base, des produits industriels et de la finance.
Le graphique linéaire montre le rendement de l’indice Sterling Aggregate Corporate et de l’indice Sterling Gilts de janvier à novembre 2024. Les taux de rendement des obligations de sociétés se situent actuellement à 5,58 %, comparativement à 5,23 % en janvier et à un sommet de 5,77 % en mai. Les taux des obligations d’État britanniques se situent actuellement à 4,56 %, comparativement à 3,90 % en janvier et à 4,61 % en mai.
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg; taux de rendement représentés par l’indice Bloomberg Sterling Aggregate Corporate et l’indice Sterling Gilts; données jusqu’au 13 novembre 2024.
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