儘管市場上不乏質疑之聲，去年市場再度錄得正回報。在面對長期挑戰的情況下，這波反彈能否延續至 2026 年？本文將從中國的政策立場、經濟基本面以及對股票市場的影響等方面加以分析，以尋找答案。
1 月15, 2026
Jasmine Duan—香港
中國股市在 2025 年以強勁的年度漲幅收官，連續第 2 年錄得顯著上升。MSCI 中國指數大漲 31%，香港的恒生指數亦上升28%。這一漲幅令眾多市場參與者始料未及—年初時，由於中美貿易緊張局勢持續，許多分析師曾呼籲謹慎行事。
我們認為，下列因素將影響 2026 年的股市回報。
中國政策制定者已於 2025 年 10 月公佈《第十五個五年規劃》，勾勒出 2026–2030 年的發展藍圖。在經濟增長方面，該規劃的 目標是讓中國於 2035 年達到中等發達國家水平，這意味著人均 GDP 將由目前約 13,300 美元提升近 50%，至 20,000 美元。
根據官方黨內學習材料，政策制定者明確指出，中國在未來 10 年將實現年均 4.17% 的經濟增長率。雖然 2026 年的 GDP 增長目標預計將於 3 月正式公佈，但我們預期，在未來數年內增長率仍將維持在相對較高水平（約 5%），之後才會逐步放緩。
我們認為，在《第十五個五年規劃》初期確保較高的經濟增長，有助於在後續年度適度下調目標。在初期階段積極追求 更強勁的增長，亦可能釋放正面訊號，進一步提振家庭與企業信心。
雄心勃勃的增長目標雖具激勵作用，但也引發了一些投資者的審慎關注。許多市場參與者認為，中國仍面臨多重長期增長挑戰，例如房地產市場調整尚未完成、內需疲軟、通縮壓力以及持續的地緣政治緊張局勢。我們認為，儘管這些挑戰需要一定的時間化解，其對整體經濟和股市的影響還是需要仔細分析。
以房地產業為例，住宅價格與投資仍處於下行趨勢，開發商持續面臨財務困境。值得注意的是，近年來中國前 50 大開發商中，已有三分之二發生債券違約。
然而，其對經濟與股市的衝擊，應較過往幾年為低。2018 年高峰時，房地產及相關產業約佔中國 GDP 的 25%；但根據彭博經濟研究的估算，該比重已大幅下降，而科技業對經濟的貢獻則逐步填補了房地產業的角色。目前，房地產業僅佔 MSCI 中國 指數的 1.4%，即使未來仍有負面消息出現，其對股市的直接影響亦相當有限。
我們認為，房市修正已不再構成系統性金融風險。政策制定者對房地產業的重視程度亦明顯下降，在 2026 年八大經濟工作重點中排名最後。
資料來源—RBC 財富管理、彭博經濟研究、中國國家統計局；2025 年及 2026 年數據為彭博 經濟研究的預測值。
《第十五個五年規劃》前所未有地將內需與消費置於優先地位。然而，近期的刺激措施（例如消費品以舊換新補貼計劃的調整）顯示，2026 年的補貼金額與適用範圍可能較去年更為收斂。這也引發一個問題：提振內需究竟只是口號，還是政府將 推出具體而有力的行動？
我們認為，支持內需的政策思路已出現轉變。政策制定者正將重心放在縮小所得差距，以及防止農村貧困再度惡化。近期就業市場疲弱，已抑制農民工薪資增長，自 2023 年以來，農民工人數增速亦明顯放緩。若農民工在城市失業並返回農村，農村貧困率可能上升。
因此，我們預期未來將推出更具針對性的措施，著重於收入再分配與強化低收入族群的社會安全網，而非廣泛性的消費補貼。潛在的新政策方向亦可能包括降低生育相關成本。
政策制定者將「推進科技發展」與「產業現代化」列為未來 5 年 的首要目標，並不令人意外。然而，科技議程的內涵已超越國家安全與自給自足。
隨著電動車、創新藥物及人工智能等領域近期取得突破，科技已成為中國經濟增長的新動能。政策制定者希望將科技應用於整體經濟體系中，以提升生產力、推動可規模化的商業應用，並創造新的需求。
中國正快速推進科技採用，並充分發揮其製造業供應鏈優勢。例如，在經收入水平調整後，中國製造業中機器人的部署規模為美國的 12 倍。
為實現上述目標，我們認為中央政府可能在科技與產業政策的指導上扮演更重要角色，從而減少地方保護主義、市場分割與產能過剩等問題。
人民幣在 2026 年初明顯走強，過去 1 個月兌美元升值近 1%，並自 2023 年以來首次升破 7.0 關卡。
2025 年第 4 季回調後，MSCI 中國指數的估值已回到較合理水平，其 12 個月遠期市盈率為 12.7 倍，略高於 11.6 倍的歷史平均值。值得注意的是，中國人工智能與互聯網龍頭企業的估值，仍相對其美國同業存在折讓。隨著投資者越發質疑美國人工智 能公司的估值是否過高，我們預期市場對中國人工智能股票的興趣將升溫，進而支撐整體股市表現。
在經歷 1 年以中美貿易緊張為主軸的波動後，中國經濟的發展軌跡似乎重新掌握在自身手中。我們認為，兩國於 10 月達成的最新貿易協議具備較高的持久性，並有望為中國股市更可持續的反彈奠定基礎。
Leo Shao對本文亦有貢獻。
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