Les leçons de l’histoire

Par Jim Allworth

En général, les événements géopolitiques perturbateurs ont des repercussions sur les marchés boursiers pendant seulement quelques jours et les pertes sont récupérées assez rapidement. Toutefois, les perturbations les plus profondes et durables sont celles qui ont entraîné une hausse soutenue des prix de l’énergie.

Par conséquent, la guerre entre la Russie et l’Ukraine affectera certaines économies développées plus que d’autres. L’augmentation des prix du carburant peut agir comme une taxe à la consommation, car elle réduit la part du revenu disponible qui peut être consacrée à d’autres biens et services, dont plusieurs ont un effet multiplicateur plus important sur la croissance globale du PIB.

Cette situation se produit à un moment où, aux États-Unis, au Canada et dans d’autres économies développées, les dépenses sont transférées des biens aux services. Le travail à domicile et l’impossibilité d’aller au restaurant, de voyager et de profiter d’autres services ont entraîné des dépenses en biens supérieures à la normale, d’où le report d’un volume considerable de la demande future. De plus, les producteurs de biens entrevoient une baisse des perspectives en raison du rétablissement des services, qui réoriente les dépenses vers ce secteur.

Il en résultera probablement une réduction des nouvelles commandes dans le secteur manufacturier. Il s’en suivra certainement un débat à savoir si une situation pire qu’un ralentissement est imminente. Nous ne croyons pas que ce soit le cas, bien qu’un resserrement par les banques centrales se dessine.

Toutefois, les estimations de longue date d’une croissance du PIB supérieure à la tendance en 2022 sont maintenant révisées à la baisse. En effet, étant donné les répercussions des sanctions sur l’inflation et les marchés déjà tendus de l’énergie, la volatilité des marches boursiers pourrait augmenter au cours des prochains mois.

Malgré l’assombrissement des perspectives, il n’y a toujours pas de récession en vue aux États-Unis, selon nos sept indicateurs avancés.

Il est important de rappeler pourquoi bien comprendre l’économie est la principale tâche d’un investisseur. Le tableau ci-dessous illustre clairement la situation.

La marche de l’histoire

Taux de croissance composés depuis 1945 :
Indice S&P 500 : 7,3 % par an
Bénéfice par action du S&P 500 : 7,3 % par an
PIB nominal des États-Unis : 6,3 % par an

La ligne noire trace la trajectoire de l’indice S&P 500 de la fin de 1945 à aujourd’hui. Il n’y a qu’un point de donnée par année, ce qui élimine toute la volatilité du 1er janvier au 31 décembre.

Bien qu’il y ait énormément de hauts et de bas, la tendance à la hausse des cours boursiers est évidente pendant cette période de 76 ans.

Il est facile de reconnaître certains marchés baissiers les plus marquants :

  • 1973-1974, quand une récession a transformé l’Amérique industrielle en « ceinture de rouille »
  • La « bulle technologique » de 2000 à 2003
  • La crise financière de 2008-2009

Il est par contre étonnant que de nombreux marchés baissiers de cette période (neuf en tout), sans mentionner d’autres événements mémorables qui ont ébranlé l’économie, sont difficiles à examiner sous cet angle. En voici une liste partielle :

  • La guerre de Corée de 1950 à 1953
  • La crise des missiles de Cuba en 1962
  • L’effondrement des prix du pétrole, une grande partie du lourd endettement du secteur pétrolier et gazier ainsi que le sauvetage financier latino-américain au milieu des années 1980
  • Le krach boursier de 1987
  • Le renflouement massif par le gouvernement américain, au début des années 1990, du secteur de l’épargne et du prêt, la plus importante source de prêts hypothécaires aux États-Unis
  • Le sauvetage financier du gouvernement mexicain en 1995
  • La crise monétaire des marchés émergents en 1997
  • La défaillance de crédit russe et l’effondrement ou le sauvetage financier de la faillite de Long-term Capital Management
  • La crise de la dette souveraine en Europe de 2011-2012
  • La pandémie de COVID-19

Tous ces événements sont invisibles ou presque sur ce graphique illustrant l’évolution du S&P 500 sur 76 ans.

Les points verts indiquent le bénéfice par action du S&P 500 au cours des mêmes 76 années. Depuis 1945, la valeur du S&P 500 a augmenté presque aussi vite que le bénéfice par action de l’indice – soit de près de 7,3 % par année. (Bien sûr, les actionnaires ont obtenu de meilleurs résultats, car ils ont reçu des dividendes d’environ 2 % par année en plus du rendement de l’appréciation.)

Il semblerait que le meilleur indice de l’orientation du S&P 500 au cours des prochaines années serait une prévision fiable du bénéfice par action de cette période.

Ce n’est pas un mystère

Les bénéfices augmentent presque au même rythme que le taux de croissance de l’économie. Les points rouge indiquent la valeur du PIB américain pendant cette même année. (Il est question ici du PIB « symbolique », c’est-à-dire le PIB compte tenu de l’effet de la hausse des prix à la consommation.)

La courbe du PIB est incroyablement régulière. Bien qu’il y ait eu 12 récessions au cours des 76 dernières années, à peine la moitié d’entre elles indiquent plus que de légères ondulations sur cette ligne en hausse constante. Et les autres sont tout simplement invisibles.

Les chemins suivis par le bénéfice et le cours des actions sont beaucoup plus cahoteux mais, la plupart du temps, ils sont fidèles à la tendance tracée par l’économie. Cependant, au fil des années, un écart de croissance par rapport au PIB s’est créé à la suite de la crise financière.

Une partie de cet écart provient des importantes réductions d’impôt pour les sociétés américaines en 2017, ce qui a fait grimper les gains de l’indice d’environ 12 %. Mais surtout, au cours de la dernière décennie, les bénéfices réalisés à l’étranger ont bondi dans la capitalisation boursière du S&P 500, en particulier les entreprises en général et celles à forte capitalisation dans le secteur des technologies. Cette situation a fait progresser le bénéfice par action au sein de l’indice, mais la croissance du PIB américain, elle, n’a pas été aussi importante.

La question des valorisations

Le S&P 500 est-il surévalué ? De la fin de la crise financière de 2009 à la fin de l’année dernière, la valeur du S&P 500 a augmenté de 12 % par année, alors que le bénéfice par action de l’indice a étonnamment grimpé de 15,5 % par année. On pourrait donc dire que ce sont les bénéfices ici qui se démarquent plutôt que le cours moyen des actions.

Aucun « écart de valeur » marquant ne s’est creusé entre le cours des actions et les gains de l’indice comme ce fut le cas à l’apogée de la bulle technologique. À ses sommets en décembre, le S&P 500 se négociait à 21,3 fois les prévisions générales du bénéfice par action pour 12 mois. Le recul l’a réduit à 17,6 fois le bénéfice de 234 $ par rapport à un ratio cours/bénéfice prévisionnel moyen de 17,4 fois pour 30 ans.

À 14,1 fois les bénéfices prévisionnels, l’estimation de l’indice composé

S&P/TSX du Canada est en dessous de sa moyenne historique de 14,8 et présente l’un des pires ratios cours/bénéfice jamais observés par rapport aux États-Unis. Les marchés de l’Europe, du Royaume-Uni et du Japon se négocient à des cours peu élevés en comparaison.

Selon nous, les valorisations ne posent pas un grand risque pour les investisseurs actuellement. Il faudrait une grave détérioration des perspectives bénéficiaires pour entraîner le marché dans un état de vulnérabilité surévaluée. Si c’était le cas, les indicateurs avancés de récession nous le diraient probablement. Or, il n’en est rien selon notre « feuille de pointage en matière de récession » aux États-Unis.

Pour lire une analyse plus détaillée de nos perspectives pour les marchés financiers, demandez l’édition actuelle de Perspectives mondiales.

Jim Allworth est coprésident du Comité consultatif sur la gestion mondiale de portefeuille de RBC.

Bulletin Gestion de partimoine – avril 2022

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